台灣企業公司治理特性較分析
── 權結構初步性探討 文部份內容與架構於2002年10月發表於北京學中國社會與發展中心與東海學社會系辦「金融技術與社會學術研討會」作者特別感謝評論北京學社會系劉世定教授提供寶貴意見時對於與會員提供意見併致謝文為國科會補助專案研究計畫持私立中山醫學學科助理教授劉邦立對於研究過程協助謹致謝國科會研究計畫編號NSC 89－2412－212－003
涂卿
前言
公司治理（Corporate Governance）美國理學術界年來重課題（Barclay ＆ Holderness1989Bergolf ＆ Perotti1994Charkham1994Hansmann1996）世紀初美國著名源交易商恩隆（Enron）委託處理會計業務業務規模居全球首位安達信（Arthur ＆ Andersen簡稱AA）會計事務爆發財務報告隱匿詐欺通謀行為種種醜聞造成為數眾股東投資甚知名信評等投資諮詢機構遭受鉅額損失促美國證券理會與司法部將部份企業公司財務部與理階層移送司法偵查公司治理議題度受重視並引發熱烈討論
過關公司治理議題探討台灣學術研究領域中視為法律學課題著墨於公司法證券交易法等相關法律條文探討理學方面雖然少觸議題旦屬理財務績效部份著重董監事組成與公司財務績效統計相關性實證研究法律學門理學門研究少提供對於台灣企業公司治理特性瞭解助益然許為過於急促想解決實務問題將區發展經驗特別美國為代表性法直接套台灣土經驗解釋這種思考模式產生兩個問題對於引理論來源缺乏深刻認識與反省二對於解釋經驗現象造成┌削足適履┘扭曲基於文研究將公司治理議題源起著手企圖經議題觀點形成與社會經濟背景探討勾勒出公司治理作為個議題建構過程接著筆者將試圖透過美國日德國三個區展現股權結構反省將美國公司治理模式視為唯模式謬誤後們將提出對於台灣市公司權結構特性幾點初步掌握並進提出關台灣企業公司治理特性詮釋
二 公司治理議題源起
事實直90年代初┌公司治理┘ 詞還少出現美國學法學院教科書中少出現學術論述中（Pettigrew1992）原於過們已經視為當然接受股份公司型態組成美國型市企業無論組織型態資金籌措與理經營體現經濟活動具效制度直90年代後美國連串重經濟事件發生80年代盛行企業併購風潮們開始意識公司治理議題重性（Blair1995）
基意涵言公司治理指涉關企業制度安排這種制度安排狹義針對企業權（ownership）與控制（control）分離結構條件投資者與市公司間利益分配控制關係集中於探討關董事會結構權利股東董事會決策中權利與保障來部份學者張應將公司治理詞更廣泛意義理解將視為關於企業組織方式控制機制（Control Mechanism） 利益分配法律機構文化制度安排機整合界定僅僅企業與者（shareholders）間關係應包括企業與相關利益團體（例雇勞工消費顧客供應商社區等）間關係這種關係釐清將助於釐清市公司做什麼？誰來控制？控制進行？市公司產生風險與回報應該利益集團間分配？等系列問題然詞彙式文字定義許提供們對於公司治理理解卻極為限研究議題般公司治理受關注並非蹴成個議題建構過程們必對於這個過程進行深入審視簡言公司治理議題源起來兩方面影響：理論對於傳統微觀經濟學企業概念反省中發展出新詮釋觀點二實務經驗對於現代工業企業（modern industrial corporation）組織架構與問題回應
知識理論公司治理議題源起起始於個根問題反省開始這個問題：企業什麼？傳統微觀經濟學繼承古典經濟學亞當．史密斯（Adam Smith）分工與專業化作為企業存解釋們認為企業基個專業化┌黑盒子┘這個完成┌黑盒子┘完成什麼事情並重為事情祇為達成個目標滿足市場需求言對於微觀經濟學言理並重素生產首企業概念為生產過程與消費過程分開區分生產者與消費者理性含意這樣觀點企業並視為種組織需僅者－理者－僱員加土擁者存目則通過前述幾類生產素來決定分配關係圍繞著生產問題著墨微觀經濟學提出詮釋生產理論非企業理論
1937年美國經濟學者科斯（Coase R H）Economic 期刊發表篇企業性質（The Nature of the FirmEconomicNov 1937）論文率先對傳統微觀經濟學觀點提出質疑開啟關企業理論研究新階段科斯認為類經濟活動中經濟學理論關鍵問題具關鍵性位組織組織指廠商與市場兩者起來構成經濟體系裡組織結構為重新建構對於經濟體系組織結構瞭解提出個重概念：交易成（transaction coast）根據科斯法交易行為質種法律契約行為┌為進行項市場交易們必須尋找願意與進行交易對象並告知交易對象與進行交易意願交易條件透過議價敲定價格並進行簽約時進行必檢驗確定對方否遵守契約約定規定等等┘（ibid：16）簽訂契約雙方面臨偶然素事先預見情況甚預見狀況發生卻存素未寫入契約契約完整這意味交易過程避免成費次簽訂契約監督與執行契約身需成花費謂交易成便指圍繞著交易契約產生成於交易成存想進行交易會採行企圖降低成措施企業採取組織結構為應交易成存問題採行作法
儘科斯理論中謂公司治理議題並重點許說科斯並未┌公司治理┘這樣概念然交易成觀念卻影響這個議題建構影響表現兩方面為現代企業理論提供個重核心觀念：企業系列完全契約構成機組合契約關係企業質二通過交易成概念引入考察降低企業內部交易成促企業理論研究焦點轉企業內部制度結構素探究現代企業理論基觀念：們經濟活動必須仰賴契約進行協調激勵通過契約締定交易方作出情況做什麼與做什麼承諾並對未來行為進行約束企業內部關係涉種產權交易關係非物質資產簡單聚合兩個重分支：交易成理論（The contractual theory of the firm）與代理理論（Agency theory）交易費理論重點於探討企業與市場關係探討問題集中於關企業質釐清與企業邊界（firm size）諸為什麼企業存？質為？企業與市場邊界確定？決定企業合併素什麼？無限制合併？企業權義含？等等代理理論則偏重於分析企業內部組織結構企業成員間代理關係探討問題集中於企業權與控制分離條件市場（資市場勞動力市場產品市場）約制經營者？經理行為變化？者利益獲保障？兩種理論對於公司治理議題建構具影響性中代理理論觀點則更為直接
阿爾欽德姆塞茨（Alchian and Demesetz1972）先導代理理論相對於交易成理論言更關心企業內部結構問題們將交易成轉移解釋企業內部結構激勵問題認為企業為克服企業內部種素者間團隊生產過程中偷懶與┌搭便車┘（free riding）動機 謂┌搭便車┘指於對成員間監督成合作成員中某成員會偷懶選擇更閒暇做成並非承擔中部分強加於合作成員將產生合作組織效率降（Alchian and Demesetz1972）
建立起來制度安排兩法這個制度排應該形成種產權結構種監控結構尤某職專業化專門從事監督素者工作績效包括工作熱情工作態度工作邊際產出等言果合作中素者意監督者獲生產剩餘麼後者獲偷懶激勵越努力監督生產團隊中成員偷懶性越少生產力越高無論對於素者監控者言獲剩餘數量越這種素者與監督者間分工盡力將生產效率提昇從產生良性循環監督提高勞動效率帶來收益監督者剩餘索取權（residual claimant right）全部歸監督者非全體成員間進行分配這便效監督素阿爾欽德姆塞茨出結論企業產權結構應該擁財產單個者組成合作生產個專門作為監督合作成員行為團體構成這個團體應該擁剩餘索取權時們還應該權獨立於合作成員情況與中某合作成員進行談判當然們權這權力出售給團體個
阿爾欽德姆塞茨提出團隊生產（team production）中責逃避與監督制度安排法為基礎學者詹森麥克林（Jensen and Meckling）1976年發表篇企業理論：經理行為代理成權（Theory of the Firm：Managerial BehaviorAgency Coasts and Ownership Structure）論文提出┌代理成┘（agency costs）概念並進建構出企業權結構理論詹森麥克林方面承接代理理論中委託－代理關係 謂委託－代理關係係指當個個體組織（委託）授權組織（代理）代表們行某項工作職權時候這種委託代理間構成委託－代理關係委託授權代理為代理方筆委託方更充裕時間更全面信息進代理方總體更完成務典型代理關係股東與經理員雇與僱員醫生律師與們客戶議員與選民等
法時更明確將代理關係定義為種契約關係這樣關係中委託授予代理某決策權並求代理提供利於委託服務於雙方追求效極化麼們確認代理會總根據委託利益採取行動產生代理問題（agency problem）為解決代理問題將幾個情況發生第委託激勵監督代理代理為們利益服務第二代理定資源擔保損害委託利益者損害定會賠償顯然述兩種情況會代理成出現者監督成者代理擔保成然支應這成卻足保證代理與委託決策致性這種決策差距造成損失實際種代理成謂代理成監督成保證成與剩餘損失三部分總根據代理成概念詹森麥克林注意力集中公司者高層經營者間為代理關係產生代理成們先分析股權債券代理成進分析者內部外部股權與債權間進行選擇結論則認為個均衡公司權結構應該股權代理成債權代理成間衡關係決定
然個新議題出現知識反省建構外必須種對於存社會經濟現象回應與思考這個意義公司治理議題源起則與現代型企業興起與美國經濟發展著密分關聯
美國經濟歷史學者錢德勒（Alfred D Chandler Jr）研究（1977）二十世紀中期美國型企業興起於十八世紀中期現代工業企業（modern industrial corporation）於鐵路網相繼建成電報隨投入商業營運運輸與通訊條件改變遠距離規模商品交易成為時生產技術這個階段出現重突破新冶金技術蒸鎦技術鑄造技術機械化生產技術創新生產力幅提昇這外部素促美國企業規模擴張更重導致美國現代工業企業興起更深層素種組織結構創新：透過企業內部專業化協調決策規模生產與分配意味理協調機制具市場機制更高生產裡更低單位生產成┌種協調造成節約降低信息交易成造成節約┘（Chandler1997：7）錢德勒認為達企業內部專業化協調利益建立起企業理層級制度後實現┌……當群經理員集合起來執行先前價格市場機制執行功┘（ibid：8）理層級制存無疑現代工業企業顯著特徵果沒這種理層級制度單位企業過經營單位聯合體毫無疑問充分認定理層級實現理協調功重性透過量企業史資料收集與論證錢德勒研究提出對於當代工業企業興起詮釋外時種對於現代型企業特質描述這樣描述無疑瞭解公司治理議題源起重社會經濟背景
儘錢德勒研究中已經明白指出謂┌經營者資義┘（managerial capitalism）美國經濟發展歷史過程中幾第次世界戰結束前已經降臨換言少美國例子呈顯現代工業企業個出資家族集團投資銀行控制機構個專業經理內部控制產業組織然於強調技術與專業性影響錢德勒並未特別針對促┌經營者資義┘出現制度機制基礎詳加論述（涂卿2001）這方面討論們必須藉學者伯里與敏斯（Adolf A Berle and Gardiner C Means）二十世紀三十年代著作當代股份公司與私財產制（The Modern Corporation and Private Property1932）瞭解
與錢德勒相伯里與敏斯樣將焦點擺當代型企業興起們特別關注型企業組織型態股份公司制度與權結構變化們認為股份公司制度作僅演變成種日後典範時這個制度代表種心力誘惑財富斷逐漸擴集合體集積更重促這種經濟力集中成為股份權愈益分散化（dispersion）於權結構變化股份極度分散化從根改變公司權力結構作為者股東失權力隨著個公司股東數增加股東投票數作卻日益減少當公司型化發展時股東對於公司施展權力作事實降無足輕重步結果股東持公司財產僅當作種消極投資實際經營理員則接收支配權力通過對於當時美國前200非金融公司調查伯里與敏斯發現權與控制分離情況已經成為普遍現象實證結果顯示經理控制（management control）支配類型重 Berle and Means 法股票群具密切關係個持率觀公司支配列五種類型：（1）完全權支配（control through complete ownership）率80％（2）過半數持股支配（majority control）率50％（3）沒過半數權經法律手段獲支配（control through legal device）20％未達50％（4）少數持股控制（minority control）低於50％（5）經理控制（management control）低於20％調查資料顯示完全控制支配佔6％過半數持股支配為5％少數持股支配為23％法律型態支配為21％經理支配為44％（1932）
根據這樣觀察伯里與敏斯提出股票市公司經營者並受公司者約束具相當性假說時提出類似詹森麥克林張存於股份公司權結構┌代理問題┘┌果們假定對於個利潤求為支配者動力麼們結論定：支配者權益與權者權益對立們獲結論：追求利潤為目支配者集團對於者並會作服務股份公司經營支配者集團持量股票犧牲公司利潤飽私囊
………支配者集團股票持率愈少則公司損益與們關係愈少則犧牲公司創造身利潤機會愈對支配者集團直接利┘（Berle and Means1932：114－115）於這樣思考諸：┌支配者經營公司必然想少風險產生利潤嗎？┘┌樂意利潤公分配給者們嗎？┘┌想維持對投資者利市場環境嗎？┘┌支配者目個利潤？還目諸信譽權力對職業熱忱滿足？┘（Berle and Means1932）等等問題成為股份公司結構避免問題
儘擔憂權與控制權分離結果造成經理員無法控制受監督諸種利行為產生然這樣呼籲少八十年代前卻美國型市公司經濟取具體成淹沒這段期間型市公司為美國經濟創造前未財富收入這樣發展則視為導於┌完美┘公司治理制度設計權與控制權分離與專業經理控制產生經營效率結果 這類法張認為權與控制權分離結果產生效率超過成效率來三方面：第將股票索取權劃分為更單位累積規模資成為並這種力超過公司投資者個擁限財產來承擔股東職性第二股票者從公司控制中分離將擴公司經理員量並專業經理公司組織決策層次獲提高時還准許當部分公司三與者限定承擔風險位置時讓部分三與者限定公司經營理位置第三當股票收益分割為部份並眾投資者享時資提供者通過許公司裡擁股份方式投資元化降低風險經驗獲性交易這消股票活絡市場將這投資投資方式更具流動性並將進步減少投資公司股票風險正Jensen與Meckling強調：┌股份公司型態越來越採已公司市場價值增長表明儘代理成與股份公司形式相伴相隨迄為止貸款投資者少總體未對結果表示失┘（1976：360）
這樣法進步強化專業經理控制合法性外時成為支持美國八十年代公司密集合併運動基礎（Blair1995）當時迅速發展公司帝國裡聚集數十種產業並受控於家公司們服從予總經理為核心簇擁旁專業助理員指揮堅信標準化與成熟化公司內部核算反饋系統運作專業經理利行為發生避免金融市場控制機制將效防止經理濫權力揮霍公司資源機制便謂敵意接稱惡性接（hostile takeover）方面┌效金融市場┘時具提高長期忽視股東權利功當公司股東對經營者經營績效滿時們拋售股票股價降低當公司股價過低則面臨收購威脅現經營者將面臨裁徹場接對於濫權適經理言必┌金箍咒┘樣提醒著們必須善盡職責
無論金融市場機制指接購併（acquisition）動作否真約制經理員濫權行為降低代理成法寶 Robin Marris（1964） 與 Oliver Williamson（1964）便指出經理員報酬聲譽與理公司規模高度相關這種狀況將激勵著經理員化公司規模公司增長率化公司獲利力公司業績股票價格七十年代降於公司總經理基於擴充公司帝國規模部分精力浪費相干合併超越公司發展底線（bottom line）致外許資料顯示┌掠奪者┘少為接公司股東增加新價值敵意接真正目實為處分資產非改善經營（Jensen and Ruback1983ScanlonTrifts and Pettway1989Ravenscraft and Scherer1987）雖然從表面言┌掠奪者┘接行為確為股東增加資產價值許收益來削減工資解僱減少投資
美國世紀八十年代公司購併風潮已經延伸出許問題中尤為購併發行垃圾債券（junk bond）為方面總體經濟數據表明整個八十年代無論汽車家電器動化機械辦公室事務機鋼鐵紡織品等市場美國公司似外國競爭者特別日德國總生產率持續落後競爭對手時工資生活水準呈現停滯（DertouzosLester and Solow1989）許著名型企業業績與營收持續降 通汽車（G M）例證個絕佳說明二次戰前GM成為美國第企業態勢六十年代初期美國汽工業蓬勃發展達顛峰時期GM躬逢盛新車銷售市場佔率超過50％組織言當時GM三製造事業群三十個事業部組成中事業部規模較雪彿來費雪車體事業部身算美國超型企業GM員工數高達二十五萬戰時高達五十萬產品達兩百種從單價五十萬美元柴油電器火車頭賣分美元螺栓GM股票長期來直┌藍籌股┘（blue chip）更道瓊工業指數成份股全美數百萬持GM股票市值言GM名列全美前二十企業然八十年代起隨著汽車工業開始走坡GM市場佔率1980年滑45％1990年剩35％更遭九十年代初期GM開始出現虧損1988年尚獲利六十八億兩千萬美元GM1990年卻虧損四十億九千萬美元1991年虧損更進步擴八十八億伍千萬美元創美國企業史單年度虧損記錄（Drucker2000Useem1998）
歸咎於公司董事會與高層經理員過於安逸致無法對快速變化市場作出適當調整方面
儘公司業績降相反1980年代末期九０年代來總經理薪資卻直穩定成長成長幅度高過通貨膨脹員工調薪幅度美國國民生產毛額成長率 項針對1982年1995年間四十五家企業前七總經理薪資調查顯示這時四年間前七均年薪（包括福利獎金配股）從四十五萬五千美元增加百四十伍萬九千美元成長率為321％時間總經理年薪從百零七萬美元增加為四百三十三萬四千美元成長率為431％（Useem1998）斷膨脹高額薪支表明總經理已經處於控制外股份公司制度中推斷為促經理員為投資者參與者卓效工作設計顯然需藉金融市場外部機制制衡
種種企業結構重組聲浪伴隨著述問題起這中重新思考存股份公司中股東董事會高層理員間關係視為重新調整美國經濟必正學者布萊爾（Margaret M Blair）言：┌八十年代九十年代出發生種種事件已經摧毀們鳴意情緒公司治理問題──包括董事會權利與責治理接規則機構投資者作與影響公司經理員報酬等問題早已充斥著商業出版物個版面┘（1995：1）
十九世紀中葉起美國型企業表現公司治理結構項明顯特性：與公司理關係日益疏遠股東直聽命於首席執行長（CEO）董事會擁決策權理階層特別高階支薪經理學者Mark J Roe （1994）將稱為┌強理者弱者┘治理結構特性種┌擁財富與積極參與理間聯繫削弱┘特性形成來種股權結構分散化結果於股權分散化個積極股東並經努力投入從增加全體收益從增加承擔責風險該股東負擔相應成收益卻全體股東間分配這數分散股東明智避免對企業干涉股權分散結構素限制股東集體行動性形成代美國企業治理結構核心議題：委託－代理問題代理（經理員）時並完全委託（股東）求行事從二十世紀六十年代開始迄美國企業組織與經濟結構出現諸種調整與轉變基視為反應公司治理結構這個根委託－代理問題適應與調整（涂卿2001）
三 公司治理結構形異種（Isomorphic）
存委託－代理問題情況特定公司治理結構選擇成為必重企業發展模式言為達經濟規模企業必須積聚量資透過公開證券市場將股權售出則募集資金途徑美國權分散化結果控制權從者轉移專業經理員手中過於美國型企業代世界經濟中亮眼成專業經理控制公司治理度視為專業化導致經濟發展然結果這樣法美國企業治理結構出現委託─代理問題然┌移植┘成股份公司型態為組織企業避免問題問題存於這種┌移植┘式思考模式中極產生許偏誤
第個偏誤來詮釋觀點限制委託－代理問題產生促經濟學者對於傳統企業理論反省進提出代理成（agent coast）概念形成代經濟學個新課題代理經濟學出現（Alchian19651968Alchian and Kessel1962Demsetz1967Alchian and Demsetz1972Monsen and Downs1965Silver and Auster1969Jensen and Meckling1976）將企業視為種法律假定種契約關係契約存代理費與監督問題代股份公司組織型態者與經營者間存委託－代理關係質應視為種契約關係這代理經濟學相當具啟發性法然對於契約關係進步解釋代理經濟學卻舊無法跳脫出傳統經濟學思維模式預設：基於個具代理成化強烈利動機企業契約關係會市場行為樣終將相互牴觸目標帶個均衡結果言┌市場機┘將驅┌代理成化┘法律約制會造成資源浪費並無法降低代理成問題契約關係發生與維持種經濟行動外時種社會行動作為種社會行動契約關係無疑種社會建構（social constructing）形成結果將契約關係等於市場行為進推論出個代理成均衡結果基企圖┌經濟模型┘（economic model）取代┌社會事實┘（social reality）將實存複雜契約關係予簡化經相對複雜函數計算找個化代理成委託─代理關係卻必然意味實存契約關係會方發展契約關係種廣義法律關係必然受法律限制法律制定身完整性外存社會關係特別權力結構更影響素代股份公司意義委託─代理關係僅種契約法律關係時種權力關係作為種權力關係僅必然化代理成發展更偏離結果則取決於行動者存社會結構中擁權力
哥倫亞學法律學者羅爾（Mark J Rol） 著作┌強理者．弱者──美國公司財務政治根源┘（Strong MangersWeak Owners：The Political Roots of American Corporate Finance1995）明白指出美國公司結構種經濟範式外更種政治範式羅爾認為現代美國企業出現強理者弱者公司治理特性根結構性素於股權分散化然造成股權分散化原過強調規模與技術素外政治性素更重影響面提：┌根據傳統觀點型公開市公司對組織經濟學（the economics of organization）作出種效反應這觀點正確少當們假定美國金融法律政治固定更改情況成立┘（Roe1995：8）顯然述假定問題法律與政治成變經濟活動更脫離實存社會環境羅爾真正意圖：┌指出政治──更明確說民特別美國民──影響企業組織企業（firms）金融家（financiers）間互動關係過現然部份政客們協調民社會協調對們觀察組織形式種重卻忽視解釋┘（Roe1995：x Preface）
權分散視為種政治影響結果羅爾首先反省個重問題：┌分散證券市場並儲蓄從家庭流企業唯方式證券市場少存著個明顯競爭者強金融中介機構金融機構夠們儲蓄流企業並持份額股份時夠進入董事會並首席執行長權力相抗衡┘（Ibid：21）然美國例子卻呈顯金融中介機構並沒期扮演這樣角色事實┌擁資金銀行禁止持股票時禁止全國範圍內經營基金般來說擁導致控制權股票份額保險公司們投資組合部分投資於家公司股票並世紀部分時間內保險公司禁止持數量股票養老基金受限制較少們分散化證券法規們難連合經營產生影響私養老基金處於理階層控制少們現還無力發動場夠們對司施加控制宮廷政變（palace revolution）┘（Ibid：21）羅爾法這樣結果導於美國法律政治意削弱金融機構總體意義力時削弱們持宗股票力假法律造成美國公司權結構分散化結果素麼接著問題存著什麼樣素促美國法律方制定？這羅爾研究中希釐清與闡明問題
羅爾認為法規隨機經濟必然法規制定個政治素影響結果謂政治素基利經濟利益（selfish economic interests）意識形態（ideology）國家機構（the nation’s institution） 競技場互動言政策選擇取決意識型態利益團體力量這兩者會存政治機構削弱增強公司金融結構（corporate financial structure）通過演繹式經濟學認知（deductive economics）重歷史力量（multiple historical forces）利益集團民義（populism）互動結果這三者相互作限制公司演進範圍結果：┌聯邦義（federalism）造成分散化銀行並賦予們國會中發言權民義政府內政府外集權受歡迎利益集團──尋求保持們利形勢銀行家理者──必與公眾觀點政治結構相抗衡這強弱力量作方全對金融進行分散化當們成功時──並當們成功時──伯里與敏斯講公司權結構會避免┘（Ibid：49）值注意這個歷史形塑過程個政治素身決定個制法規出現樣設立種限制時個素起作萬花筒（kaleidoscope）中碎片樣們種樣方式組合組合從對結果產生影響（Roe1995）
果分散化股權結構種經濟演化必然結果樣必然保證達經濟成效唯治理模式正羅爾言這點透過區較清楚呈顯┌標準範式認為高度發達證券市場持少量流動性較強股票金融發展企業權結構形式者少式種基形式為將流動性樣性者權利合理結起來區結構存禁對標準範式產生懷疑┘（Ibid：151）較相對於美國企業治理結構區差異性許研究已經呈顯出德國與日模式儘德國與日企業與美國企業企業層組織型態非常相似皆存著董事會監事會與高階專業經理員事實並非單純表面見相較於美國企業德國與日企業層權力結構顯更加扁（flatter）這個差異性解釋並於經濟務區別於金融中介機構組織形式差異（Roe1995）
德國金融中介機構相對於美國言美國三家銀行資產相當於國民生產總值7％德國三家銀行資產則相當於國民生產總值36％美國五倍時德國銀行與美國銀行性質接受存款提供種融資為客戶買賣價證券甚經營證券經紀業務提供價證券信託服務般言銀行與企業關係幾種：提供謂Hausbank功提供全面性商業投資銀行服務二德國法律規定銀行接受客戶委託股東會代表委託行權利三銀行經理員兼公司監事四銀行擁相當數量公司股票（Kulber1991Kallfass1988）種將銀行經紀基金三者身分合作法美國為這樣將違反1956年銀行控股公司法（The Bank IIolding Company Act）格拉斯─斯蒂格爾法（The Glass－Steagall Act）1940年投資公司法（The Investment Company Act）1934年證券交易法（The Securities Exchange Act）
於德國銀行持相當數量公司股票這意味銀行擁公司相當表決權（voting block）加已經紀商代理客戶存入銀行股票投票權儘前百德國企業中個銀行身直接持股份5％情況僅22家過加行表決權股份德國銀行約行型公司已發行股份總數10％表決權德國100非金融製造業中銀行出於身考慮30家企業中直接持5％股票（見附錄表）相較言美國10家企業首席執行長沒面臨持份額金融中介機構戴姆勒－奔馳汽車（Daimler－Benz）與通汽車（GM）為例德國銀行對於戴姆勒－奔馳汽車持股數加總高達7839美國金融中介機構對於GM總持股份額卻僅1393（Roe1995）外資料顯示德國許企業中個家族權中重份量德國企業中四分企業中公司股份家公司擁外四分企業家族持份額股票沒家族持股企業中銀行則股東（見附錄表二）
樣權結構意味著樣權力關係德國總經理與股東間相互影響相較於美國總經理經委託投票機制長控董事會德國總經理則必須通過銀行參與委託投票申請換言銀行控制委託投票機制並選舉監事會中持股票部份監事德國銀行運表決權影響公司決策方式並消極股東會表示意見更積極藉著表決權選舉權入監事會（supervisory board）監督董事會實質經營 根據德國公司法規定德國股份限公司少須五發起低資額為十萬馬克公司格與股東分離法律規定必須董事會（board of management－Vorstand）監事會（supervisory board－Aufsichtstrat）前者對外代表公司負責公司業務經營成員後者免後者則三分半（員工數超過二千）成員員工員工選舉產生剩餘席次股東選作為股東代表監事通常唯經驗外部士銀行家企業高階經理員後者功於選監督前者成員運作身並無經營功非士屬於公司章程裡特別表明需監事會意交易否則董事會事先取監事會意當兩會意見相左時董事會將事務送股東會複決須達四分三數推翻監事會意見
資料顯示德國前百企業中銀行運投票表決權將提名送進監事會者96家中14家甚銀行代表直接做監事會席雖然沒家銀行單獨控制家企業與銀行合作通常控制監事會然儘卻意味監事會夠全然完全控制經理員德國經理員與職工連合起來為後者監事會擁半席次於投票權銀行企業與家庭間分割個別股東必須與股東結成盟挑戰經理與職工組成盟言德國達具控制力聯合結盟必須儘數經驗顯示經理然佔風過這權力傾斜卻並為達美國歷史樣利於經理程度（Roe19951998）
日企業權具與德國類似處卻差異性典型日企業產業企業金融中介機構相互持股票形成企業集團集團內相互持股通常占權半家銀行擁集團內產業企業5％股票這產業企業持該銀行部份股票1967年1993年記錄表明這種持續集中權模式僅對中型企業型企業豐田汽車日產汽車三菱重工松電器等樣趨勢（見附錄表三）相較美國企業中五位股東持企業股權少超過5％日卻相當於個股東持股數這特殊性企業權結構與日經濟發展歷史密切關連這種銀行為中心企業組織謂戰前財閥（zaibutsu）遺跡 財閥形成追溯日明治唯新時期二次戰後財閥雖盟軍解散九五二年後政府支持促原來作為財閥中心銀行馬恢復盟軍佔領十倍禁止財閥名號並重新組合已遭解散集團（Miyashita and Russel1994Gerlach 1992）
三菱三井住友富士三第勸業六銀行遂成為日產業┌中樞┘學者Miyashita and Russel（1994）將稱為┌水系列┘（horizontal keiretsu）學者Michael L Gerlach （1992）則稱為┌聯盟資義┘（Alliance Capitalism）┌水系列┘┌聯盟式資義┘產業結構特徵：集團成員企業相互持股形成圓環型交叉持股關係成員身擁數公司形成集團中集團包含性二企業集團成員交叉持股相互控制成員企業社長組成社長會（shacho－kai）具相互控制機制功三企業集團組成已銀行為核心藉獲集團內部資金融通四企業集團個核心則貿易公司貿易會社負責內外交易調度
扮演集團企業┌中樞┘角色銀行對集團內成員融資成為公司債權1982年資料顯示銀行日85％市公司排名第第二債權50％市公司中排名前三股東（Sheard1989）方面於銀行通常與保險集團起來掌握個公司將達20％股份銀行兼具┌系列┘內企業成員債權股東雙重身分這種情況美國企業中存雖然投票權集中然日企業董事通常股東正式選舉候選則總經理提名內部員般言沒危機時股東並參與董事會祇偶提提建議股東影響力危機非正式形式展現出來日非正式機制謂社長會影響強過於正式機制金融中介機構產業企業領導藉個月少碰頭次進行相互交流與影響於非正式會議聚會中會進行投票參加者相互發布指令卻憑藉默契達成致性識這樣識具約束性尤對於實際負責公司經營總經理素於聚會這聯合起來股份足控制該公司某方面言社長會雖然僅種社交活動功卻具訊息流通與決策形成渠道功外於銀行持股票基分散銀行必須結成聯盟採取行動
相較於美國公司治理結構德國與日無疑成顯出特性差異則於金融中介機構與企業關係這種模式公司與銀行建立起種┌銀行┘（日）者┌銀行┘（德國）關係銀行對於公司重決策具相當影響力方面給予理員權方面保持對整個經營理過程監督與控制權力當然這種治理模式產生必須對應德日社會經濟結構素德國言造成德國銀行擁舉足輕重表決權原股市夠蓬勃然德國市公司數量明顯少於美國於股市興德國企業常融資道銀行款約佔企業資金20％（Cable1985）正為銀行並擔心進入監事會會引起公司經理滿者糾正董事會瑕疵致流失客戶學者卡博（Jokn Cable）研究指出德國公司治理模式降低代理成資訊成時公司更趨降低成與追求利潤目標（Cable1985）
樣銀行成為日┌水系列┘中樞與日資市場型態密切關係東京證券交易戰後於1949重新開始營業於經濟穩定投資毫無信心市場充斥投機風氣謂┌長期投資┘會超過週對於公司言企圖證券市場中獲資金等於妄想於銀行融資成為公司獲取資唯道方面日政府為控制資限流動避免股市過熱對股市訂非常嚴格規定這種限制直八十年代末期逐漸破然這長時期保護已足提供個環境讓銀行茁壯過具債權與股東雙重身分日銀行為角色重疊個企業資家樣對於公司發展方新科技研發皆十分重視經濟學者派維史（Stephen Prowse）19801984年美國761家與日133家市製造業公司財務資料分析顯示當金融機構量持融資公司股份時確實具避免公司投機侵害債權權益效果（1991）外日學者Aoki Masahiko指出日銀行挾雙重身份優勢藉個月社長會議與系列內公司經營者交換意見輕易獲取公司內部訊息這樣功公司會計資訊揭露尚未形成制度前取代西方社會資市場中徵信監督機構功銀行成為重公司績效觀察者風險評估者（1984）
德國與日企業權結構治理結構種種跡象顯示雖然德日兩國法律存著差異兩國企業權結構明顯較美國企業集中化德日兩國企業權結構權力分享為特點機構個無論單個銀行還首席執行長單獨完全控制企業公司高層權力分享這點截然於美國企業
台灣企業公司治理結構特性──權結構探究
經述探討基透顯出個重訊息：實存（in reality）意義公司治理結構模式形塑個結合數個行動者數種機制運作互動形構化過程（configuration）這意味許素這個過程中產生影響包括：財產權制度與觀念文化政治特性市場結構特質與經濟發展特性等素個區展顯公司治理結構模式基特定政治經濟文化制度條件互動建構結果脫離這制度背景來較公司治理結構優劣基沒意義這樣認知當們企圖瞭解台灣企業公司治理特性時首先探究台灣企業權結構無疑起始
台灣家族企業集團企業經濟活動組織形式與日韓國台灣產業組織水連合垂直連合程度較低時缺乏寡頭集中現象（OrruBiggartHamilton1997）事實中規模企業中家族企業占優勢外集團企業企業集團具濃厚家族影響特性資料顯示台灣部分集團企業個單家族控制公司網絡（中華徵信1985）這網絡規模無法日韓國財團相匹台灣數集團中型少數幾個稍具規模公司組成天雜誌對於從19731983年間作台灣百企業集團調查為例這集團整個經濟領域裡表現相當穩定尤日公司權斷擴與南韓企業財團異常成長率相較更為明顯（天雜誌1983中華徵信1985）正為這個階段數國內學術界研究與討論探討家族企業為焦點關家企業性質運作方式利弊失遂成關心議題（彭懷真1988李建勳1992操禮芹1993顏奇峰1994陳介玄1994高承恕1994陳南1998陳明璋1998）學者謝國興對於佳紡織集團研究（1999）提出法具相當代表性：┌佳集團從紡織單產業邁角化經營蛻變產業為求永續發展策略：從家族式企業傳承形成企業家族企業傳承蛻變總企業家族形成適適企業傳承過程中呈現集團內部開放性家族成員與專業經理機組合整合性種集團內部理資源『公化』非般擔憂企業『家族化』受傳統家族觀念際關係束縛缺乏團體認與忠誠態度企業『私化』┘（謝國興1999：335－336）綜觀國內研究們發現隨著台灣企業結構轉變關家族企業議題已逐漸原┌什麼家族企業？┘界定┌家族企業蛻變┘關注然許為長期來受過於關注┌家族原則┘對於企業經營影響卻簡化┌企業原則┘影響探討傾於偏重┌┘與┌情┘關係網絡卻忽視┌企業原則┘中┌制度┘影響性
然謂制度面影響？真改變家族企業嗎？對於這個問題學者企圖從市來尋求解答無庸置疑市數台灣企業擴規模必經個階段過長段時間市事對於台灣傳統家族企業直缺乏強烈動機與吸引力七十年代股票市場熱潮促這個現象完全改觀部分未市公司將市視為個重目標這種體制環境轉變個重現象與國內經濟發展程度絕對關係涉推力與拉力兩種體制環境素拉力部份指股市頭市場出現股市活絡造成全民運動形成市場拉力這股拉力引起企業股東注意正視證券市場對公司個理財功推力部份指承銷商興起形成強烈市場競爭壓力許承銷商動積極尋找客戶成為市場股推力這兩股推拉力量市逐漸引領台灣企業市目標發展般認知們相信市企業體制化方轉變道理簡單為根據台灣市相關法令規定欲取正證會核准市必須經過承銷商輔導交易查核審議會核准等準備過程這過程將促企業為市組織結構（特別權結構）做某種程度應調整甚進行規模變革認為公司市助於企業集資力外公司市過程中必須面對必體檢與改造市後為強制公司資訊公開保障眾投資權益將構成對公司營運某種壓力這種壓力對於規模資制度較健全台灣傳統家族企業制度化發展將定影響
當然筆者並反對述論點確市對於傳統家族企業言必然帶來諸改變然們市作┌萬寧丹┘為經歷過程企業會┌脫胎換骨┘種性存正伯里與敏斯提：┌事實祇設立家股份公司作為名目媒介藉創造法律身分………這種股份公司將涉財產保經濟活動組織根變化與封建義種機構相較並未開創出種制度┘（Berle and Means1932：5）然將市視為┌萬寧丹┘視為種┌創造法律身分┘兩個結論免過於草率回答述問題許們應該先釐清究竟市台灣企業特性？幾點許提供初步認知：
1 台灣市公司資來源分析：
從1991年2001年資料顯示投資類別言法投資者重雖增加趨勢基然為體（參見附錄表四）從集中市場市公司資來源分析國然股東出資率幾維持55國然買賣股票交易重達40顯見然買賣股票較投資明顯頻繁（見附錄表五）與世界國家較FIBV（國際證券交易聯合會）1999年世界證券市場市公司股權結構調查資料顯示從國內機構投資持股份率來北美與歐洲機構投資者持股權分別為428與300訝周太洋區卻僅28台灣卻僅達81遠低於日37與韓國137相反國內個投資者方面新興市場包括台灣南韓盧亞納（Ljubi jana）新加坡吉隆坡德黑蘭利馬個投資者均持股率達300高於全體FIBV會員均率25中台灣則高居第位達580甚高於北美區482特當們瞭解這個（陳建宏譯2001）雖然擁廣國內個投資者常視為證券市場健全發展指標為代表證券市場發展程度國內經濟占重性長期股東對公司股價會帶來衡效果然台灣國內個投資者高率卻透顯著全然訊息特別當們瞭解絕數台灣個投資者傾於短期性投資
２市公司股權分佈結構分析
據證會出版┌中華民國證券統計覽┘資料顯示從19912001年市公司股東分佈情況知市公司絕數股東持股權低於五千股居（參見附錄表六）果將這樣情況佐市公司發行股份總數統計來絕數公司（幾60％）發行股票總數皆五千萬股透露訊息十分明顯毫無疑問台灣市公司股權結構極為分散言散戶構成市公司股東群體時們僅散戶從持股份額來幾全股東乍這樣股權結構與美國市公司分散化較為接於日與德國市公司股權集中然果僅憑這樣現象推論台灣市公司與美國市公司擁相治理結構將嚴重偏失差異們必須進步瞭解從台灣市公司董監事位知
３市公司權與控制分離情況分析
對於董監事持股率問題過直視為探討企業與經營分合項重指標數學者襲伯里與敏斯來分類標準 見註3
並探討台灣市公司控制類型賴英（1990）1985年台灣市公司數據資料研究企圖勾勒出台灣市公司三項特質數市公司發行股票份額五千萬股股東持股半五千股（約76％） 個別股東公司佔位甚微二董事與監察持股半百分二十與經營相當程度結合股權分佈零散情況董監持股具舉足輕重位頗利於形成少數控制局面三少數股東想獲選微董事監察頗為困難為欲獲選需量助委託書徵求委託書規則制定對公司經營權轉移相當影響賴英法造成台灣市公司董監事持股率偏高原家族企業傳統遺留外法律成公司法證券交易法對於董監事持股求 賴英研究中特別注意數項規定分別微公司法九二九七二六二二七條證券交易法第二五二六條（1990）
這條文無幅度修正然證會據證券交易法訂頒┌公開發行公司董事監察股權成數查核實施規則┘第二條現行規定成數已較1985門檻降低 據┌公開發行公司董事監察股權成數查核實施規則┘第二條規定公開發行公司全體董事監察持記名股票股份總額第少於公司已發行總額列成數：級：公司實收資額三億者全體董事持記名股票股份總額少於15﹪全體監察少於15﹪第二級：公司實收資額超過三億十億者全體董事持記名股票股份總額少於10﹪全體監察少於1﹪第三級：公司實收資額超過十億元二十億者全體董事持記名股票股份總額少75﹪全體監察少於075﹪第四級：公司實收資額超過二十億元者全體董事持記名股票股份總額少於5﹪全體監察少於05﹪（見證券暨期貨理法令摘pp557－558財政部證券理委員會編印1994）
顯然這樣規定應該助於資愈市公司權與控制分離趨勢發展果述趨勢認麼台灣市公司將逐漸形成諸美國企業經理控制應該預期
弔詭事實並完全發展雖然1989（民國七十八年）後┌公開發行公司董事監察股權成數查核實施規則┘已降低董監持股門檻從八十年九十年十年資料顯示確董監事持股率傾降趨勢然董監持股數低於10％市公司率增加整體言董監持股數10％－30％間公司然高率皆維持40％（參見表七圖）見門檻降低雖然確實影響台灣市公司董監事持股情況卻沒形成美國公司經理控制權結構（者維持5％股份）部分市公司然賴英七十四年謂┌少數控制┘權結構
長期來與經營分離觀念影響政策法律制定直降低市公司董監事持股率規劃外許學者強調惟與經營分離公司經營擺脫傳統家族色彩趨專業化理事實這種美國公司治理結構為典範思考模式強調董監低持股率張極存著迷思（myth）首先台灣於董監事習於藉持股設定質押取資金這內部股東持股雖然名義變實質卻已轉讓事實（詹錦宏楊麗弘1999）高禎祥與陳永明（2000）研究指出企業董監事持股與設質發生劇烈波動時公司財務狀況穩定徵兆外研究進行中針對台灣半導體產業董監事持股狀況進行瞭解們發現董監事持股率雖然作為觀察股權分散與否指標卻必須十分謹慎台灣市公司董監事必然定股東樣股東必然定成為董監事控制者集團憑藉擁投票權親出情況讓股東卻獲信當選董監事謂┌頭董事┘┌掛名董事┘等情事台灣許市公司中並
方面現行證交法暨相關規定觀方面強制公司股權必須分散方面卻求相當例股權必須集中少數董監事手中兩者似相互矛盾衝突處 台灣證券交易頒訂┌公開發行公司董事監察股權成數查核實施規則┘第四五六條分別申請股票市發行公司強制規範股權分散標準（內容見註12）第十條則規定關董監事股東提撥股份集中保
然這似矛盾法令規定實際卻透露出重訊息理論言公司市目種釋放股權獲取資金作法謂股權分散來必然結果問題於分散什麼程度？這個問題基受兩個素決定市場素二原者釋放少股份顯然強制公司股權分散規定針對第二個素弔詭然市為什麼需透過法令來強制者釋放定率股票呢？事實這種法令規範思維邏輯透露個重訊息：對於原者言市股權釋放獲取資金目股權分散結果者說達某種程度分散見企圖樣求相當例股權必須集中少數董監事規範透顯出種台灣市公司特性法令強制市公司董監事必須公司者作法目於防範董監事掏空資產中飽私囊罔顧投資權益事實過掏空市公司資產事件屢屢發生八十五年民興紡織公司發生經營權爭奪中原公司派董監事持股總額剩639000股尚該公司市流通總數75700000股百分僅占084根據報導該公司發生董監事賤賣公司土買高賣低商品存貨等掏空公司資產情事綜合觀法令規範無非企圖達種強制求問題於為什麼需這規範限制來約束台灣市公司呢？
４市前市後差異較
為更清楚掌握企業市對於公司治理結構影響研究進行中研究組選取櫃市22家半導體產業進行較分析 根據┌1999年半導體工業年鑑┘列廠商參考名錄市半導體公司18家櫃19家合計37家於研究議題偏重董事會結構選擇市（櫃）前市（櫃）後少改選過次董監事會公司經整理後符合條件者計22家
研究資料顯示22家半導體公司市前與市後董監事持股率出現明顯降趨勢市前董監事持股超過80％3家（1364）持股50％則9家（5910）市後超過50％則剩1家（455）餘21家持股皆低於50％中介於10％－20％家數增加為明顯整體言半導體公司市後董監持股率與整體台灣市公司董堅持股率結構相集中10％－30％間（參見附錄表八）外從董監事會規模來市前董監數達17（旺宏）少僅4（太欣）22家均為982市後董監數為19（旺宏）少為4（太欣）市後董監事會數增加計10家維持便11家降1家均數昇為1059進步較市前後董監事會名單後發現變動性並明顯值注意隨著市後董監事會規模擴代表法股東董監事與提名內部經理出董監事數增加董監事類屬
從董事長與總經理異動情形觀從市前市後目前董事長與總經理始終未改變公司計15家（6818）市前後目前董事長始終未改變計18家（8182）（參見附錄表九）
四 少數控制運作機制與問題 ── 代結語
經述對於台灣市公司權結構分析後體言們應該獲個初步認知：從權結構來台灣數市公司並未呈顯出諸美國企業權與控制分離現象者更明確說應該未達種明顯分離程度市公司董監事持股率維持20％觀伯里與敏斯分類 絕數台灣市公司控制類型應該歸類成┌少數控制┘然┌少數控制┘會成為台灣市公司控制類型？這樣控制類型控制運作機制什麼呢？們否透過這運作機制釐清進步掌握台灣市公司公司治理結構特性呢？這幾個問題筆者將文結語中幾點企圖回應
首先組織變革角度言筆者認為權結構形成┌少數控制┘類型為體控制模式反應台灣家族企業市制度種制度適應結果美國企業發展經驗觀企業市素導源於規模與規範擴過程中量資金需求這導致權結構趨於分散化結果肇分散化股權結構則形成代美國公司權與控制分離結構素然相較於種規模與規範化發展台灣企業發展模式卻截然
方面受限於市場狹隘加對於國際市場掌握力存許確定素企業規模發展台灣企業開始規模經濟為企圖種隨著市場情勢漸進適應這種發展模式表現資金需求特性種立性與量性迫切種逐步釋放股權過程當然前提果繼續發展過程中需外來資金為假日後營運績效與營運事實資金銀行債務解決資金問題這個特性將直接影響公司市過程考量資金需求樣量與立性台灣企業市考量中尋求資金來源外更注意企業控制權掌握喪失控制權前提權釋放過程必然必須謹慎資金挹注邏輯┌讓成為股東┘┌成為股東特別股東┘為這將形成對於創業資家掌握控制權與經營權極威脅
二方面達符合市股權分散求方面維持控制權穩定這種運作達成呢？┌少數控制┘個少數集團持充分股票權益透過身股票權益（through their stock interest）具控制整個公司位控制集團處於種┌工作控制┘（working control）們控制賴於從分散股東們手中收集足夠委託書（proxies）力便於年董事會選舉中結合定數量少數權益控制過半數投票權行條件沒股東夠發揮核心作集合投票權過半數般言公司規模較股東數情況維持少數持股支配較困難為競爭對方購入收集該公司股票委託書過半數性相對較高相反隨著公司規模愈股票愈分散少數持股支配較容易發生易於持續部分情況經營者年度股東會中選出股東會通知必須送達個股東與通知起送達來包括委託書這委託書求股東送還並還求股東委託書填入代理姓名（通常二三名）股份投票權利授權委託代理行於選出代理委員會時公司經營者立場然傾提名對身利代理現經營者少數持股控制者選出情況當然選出為少數持股控制者集團種利益效力委員會
然投票權股票少數持股獲取實質支配存安定性特別控制者與經營者間發生利害衝突時引發問題果經營者反抗對少數持股控制者集團拒絕委託書制度麼少數持股控制集團發出委託書獲股東支持對抗經營者果這種控制抗爭繼續則實質權力將回法律權限基礎終將股東們投票舉行代理委員會選舉來決定少數持股控制控制權穩定性取經營者合作缺這說明台灣企業市公司中總經理位置為什麼重方面從這樣角度思考對於台灣市公司發生經營換現象提供種結構性詮釋造成經營權換發生起於存控制集團內部衝突謂┌茶壺裡風暴┘這種源於內部少數持股集團分裂結合部份流通市場股份者委託書收購形成控制權爭奪台灣旦經營權發生幅度換改組背後代表實控制集團權力結構重新調整
後筆者嘗試立基於述法對台灣企業公司治理結構展現特性問題提出反省過許學者經常將台灣市公司┌少數控制┘運作視為阻礙企業經營專業化與績效阻力事實筆者來並未掌握台灣企業公司治理結構根問題基┌少數控制┘運作特性企業並排斥理專業化過這個謂理專業化必須先滿足個重條件：專業經營者需聽命於控制集團需取控制集團充分信換言專業充分條件麼專業選中控制集團挑選個擔個職位挑選考量素必前提┌少數控制┘運作特性與專業化視為互相排斥並成立
次從經營績效來許研究實證結果呈顯家族企業財務經營績效甚優於非家族企業（侍台誠1994）公司治理結構與經營績效間並沒必然相關性存事實從代理成計算來與控制結合會剩餘損失消失降低代理成問題對於台灣市公司言對實際掌握控制與經營權少數持股者言與控制結合對於相對數量顯著股東言卻分離剩餘損失並沒消失卻轉嫁這股東完全承受這意味少數持股控制董監事為身利益會努力監督公司經營然並代表股東利益受保障換言台灣市公司公司治理結構代理問題存於股東與股東間
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42 Scanlon Kevin Jack Trifts and Richard Pettway1989 Impacts of Relative Size and Indusrrial Relatedness on Returns to Shareholders of Acquiring Firms Journal of Financial Research 12( Summer)103112
43 Silver M and R Auster 1969 Entrepreneurship profit and limits on firm size Journal of Business 42 July277281
44 SweezyP M1971The resurgence of financial control：fact or fancyMonthly Review 23／6
45 UseemM1998 罷黜董事長－投資改造企業新趨勢（Investor Capitalism：How Money Managers Are Changing the Fact of Corporate America）溫蒂雅譯台北：商周出版社
46 VillarejoD 1961Stock ownership and the control of corporationsParts I and IINew University Thought 2／1
47 WilliamsonOliver E 1964 Organizational Behavior In the Economics of Discretionary Behavior Managerial Objectives in a Theory of the Firm Prentice Hall
48 WilliamsonOliver E 1981Emergence of the Visible Hand ：Implications for Industrial Organization In Chandler A D & Dames Herman（ed）Managerial Hierarchies CambridgeMass：Harvard U Press
49 YehKuang S1997Board Network Structural Change Before and After Initial Public Offerings in Taiwan Sun Yat－Sen Management Review International Issue ： 93－104
附錄：
表 德國銀行100家德國公司中直接持股例
公司排名
公司名稱
銀行
持股例（％）
1
戴姆勒奔馳
德意志銀行
283
德累斯頓銀行
16
商業銀行
16
8
蒂森
商業銀行
5
15
寶馬
聯盟公司
5
德累斯頓
5
18
曼恩
聯盟公司
118
商業銀行
64
20
德累斯頓銀行
聯盟公司
20
22
普羅薩格
西德意志國民銀行
341
德累斯頓銀行
38
25
卡斯塔特
德意志銀行
＞25
商業銀行
＞25
26
聯盟
德意志銀行
125
德累斯頓銀行
10
巴伐利業合作銀行
10
30
德國聯合利率
德意志銀行
112
德累斯頓銀行
62
巴伐利業合作銀行
5
33
弗里德里希
港齒輪製造公司
德意志銀行
37
金屬製造公司
德意志銀行
73
德累斯頓銀行
130
聯盟公司
59
39
德莎
德累斯頓銀行
10
49
陡
德意志銀行
5
德累斯頓銀行
＜5
聯盟公司
5
50
德國阿斯百貨公司
西德意志國民銀行
10
52
巴伐利業抵押與滙兌銀行
聯盟公司
247
53
林德
德意志銀行
10
商業銀行
10
聯盟公司
12
54
菲利普霍茲曼
德意志銀行
30
商業銀行
55
59
威斯特法 聯合電力
德意志銀行
＞63
西德意志國民銀行
＞71
70
洪堡公司
德意志銀行
＞25
74
R+V保險控股公司
德意志銀行
＞25
81
貝斯夫
聯盟公司
342
95
PWA紙業
巴伐利業抵押與滙兌銀行
23
98
南方糖業
德意志銀行
20
資料來源：（Roe1994：174）
表二 德國企業股權結構
持股者
企業數目
股份持者
9
股份持者
189
中股份持者類型
外國政府
1
非營利性組織
1
國內保險公司
2
級政府（包括組織）
11
國內銀行
16
家族（包括托拉斯）
43
註：為兩家企業股份持者持股份數相
資料來源：Gorton and Schmid 1998a Table 3
表三 日企業機構權19671993
（五家機構股東持股例單位：％）
豐田
松
三菱
日產
新日制
1967
21
20
15
24
NA
1972
23
17
16
26
12
1977
22
18
18
25
12
1982
22
18
17
26
11
1987
22
18
17
24
18
1988
22
18
18
24
18
1989
22
19
19
23
19
1990
22
18
18
22
17
1991
23
18
18
22
15
1992
22
17
17
22
16
1993
22
19
17
22
15
資料來源：呈日藏省年度公司報告（日公司手冊）
表四 歷年市公司資來源統計表
年別
國然投資
政府機構投資
國金融機構投資
國證券投資信託基金投資
國公司法投資
僑外然投資
國法團體投資
僑外金融機構投資
僑外法投資
僑外證券投資信託基金投資
80年底
536
155
408
152
146
294
285
005
462
027
81年底
558
119
454
114
163
249
27
002
458
045
82年底
572
116
428
142
16
227
251
002
425
052
83年底
572
915
374
197
172
185
327
004
411
15
84年底
587
745
44
191
174
157
305
006
386
152
85年底
565
601
449
171
184
142
413
018
466
243
86年底
563
657
416
144
192
149
362
024
445
255
87年底
584
433
419
102
204
129
434
047
387
174
88年底
581
368
293
128
23
094
385
046
361
218
89年底
554
612
375
077
217
076
353
055
433
314
90年底
52
762
442
075
226
067
337
025
485
305
表五 類別投資買賣股票統計
年
國然
國法
僑外然
僑外法
81年
4808
180
000
013
82年
4695
270
000
036
83年
4675
289
000
036
84年
4584
337
000
078
85年
4460
428
000
112
86年
4543
377
000
079
87年
4492
427
000
081
88年
4405
453
000
141
89年
4283
528
000
189
90年
4202
472
000
326
買進
年
國然
國法
僑外然
僑外法
81年
4808
180
000
013
82年
4695
270
000
036
83年
4675
289
000
036
84年
4584
337
000
078
85年
4460
428
000
112
86年
4543
377
000
079
87年
4492
427
000
081
88年
4405
453
000
141
89年
4283
528
000
189
90年
4202
472
000
326
賣出
年
國然
國法
僑外然
僑外法
81年
4802
184
001
013
82年
4718
267
001
036
83年
4675
292
001
036
84年
4608
332
001
078
85年
4465
434
001
112
86年
4529
378
001
079
87年
4481
436
001
081
88年
4417
483
001
141
89年
4327
499
001
189
90年
4239
497
001
326
表六 歷年巿公司國然股東投資金額分析(例)
80年
81年
82年
83年
84年
1~9999
3714
3662
3916
3918
3726
10000~50000
5246
5105
4708
464
4602
50001~100000
597
684
758
776
907
100001~150000
166
208
226
229
257
150001~200000
088
106
12
134
155
200001~300000
071
09
102
11
126
300001~500000
054
067
075
085
101
500001~1000000
036
045
052
058
072
1000001~2000000
015
018
023
027
03
2000001~4000000
006
007
01
012
013
4000001~6000000
002
003
003
004
004
6000001~8000000
001
001
002
002
002
8000001~10000000
001
001
001
001
001
10000001
003
003
004
005
005
合計
100
100
100
100
100
85年
86年
87年
88年
89年
90年
1~9999
3916
3505
3141
3476
3362
3586
10000~50000
4291
4635
4823
4344
4608
436
50001~100000
903
959
1087
1093
985
986
100001~150000
325
299
315
419
376
405
150001~200000
168
192
206
192
198
188
200001~300000
145
146
159
178
174
179
300001~500000
111
119
12
135
133
133
500001~1000000
078
083
084
091
093
092
1000001~2000000
034
035
036
039
04
04
2000001~4000000
016
016
016
017
017
017
4000001~6000000
005
005
005
005
005
005
6000001~8000000
002
002
002
002
002
002
8000001~10000000
001
001
001
001
001
001
10000001
005
005
005
006
006
006
合計
100
100
100
100
100
100
表七 巿公司董監巿持股例變動表
董事監察持股百分
七十四年四月
八十八年八月
增加
九十年四月
增加
九十年四月
增加
家數
占整體重
家數
占整體重
家數
占整體重
家數
占整體重
~99
3
268
83
1822
1554
88
1515
307
95
1594
079
10~1999
32
2857
160
3524
667
174
2995
529
182
3054
059
20~2499
21
1875
42
928
947
78
1343
415
84
1409
067
25~2999
18
1607
44
969
638
63
1084
115
66
1107
023
30~3999
9
804
68
1498
694
95
1635
137
91
1527
108
40~4999
10
893
31
683
210
44
757
074
41
688
069
50~5999
12
1071
14
308
763
27
465
157
23
386
079
60~6999
4
357
7
154
203
8
138
016
9
151
013
70~7999
1
089
4
088
001
3
052
036
4
067
015
80~8999
0
0
1
022
022
0
000
022
0
000
000
90~
2
179
0
000
179
1
017
017
1
017
000
合計
112
100
454
10000
581
10000
596
10000
資料來源台灣經濟新報董監事持股子資料庫
巿公司董監巿持股例變動圖
表八 半導體公司市前後目前董監事持股例與持股數量統計表
公司
市前
市後
目前
名稱
持股率
持股數
持股率
持股數
持股率
持股數
麗正
2141
8565
1940
7764
1015
24298
聯電
9341
74715
4926
46033
1117
1011076
日月光
5009
31054
4784
35883
2512
497585
矽品
3234
22640
806
22640
18
202954
華泰
4252
27641
6638
70857
2967
242842
台積電
5390
327905
4504
1195387
3274
2511584
旺宏
3714
89039
2655
92861
863
169387
光罩
8250
36528
2647
26466
1749
46732
光磊
5112
16257
3385
26404
1456
41110
茂矽
712
53385
978
73384
569
144239
華邦電
4414
239472
4502
575028
2676
841247
矽統
4207
63119
3405
107358
2308
141722
太欣
7224
8410
2603
8410
1361
18271
民生
4187
5443
1855
6348
1404
12622
偉詮
2832
3400
1786
8933
1543
13565
漢磊
2998
8995
1868
9341
1528
21147
矽豐
6162
62844
4772
119257
4412
173499
立衛
1659
18267
1367
20293
1235
18349
統懋
5272
21085
5355
21417
3968
22895
鼎元
3132
9399
2375
20204
2469
20966
國聯
2414
8212
2079
24121
1681
32795
茂德
100
1099990
8270
1736777
8270
1736777
均
101656
2236365
73500
4255166
50177
7945662
4621
101653
3341
193417
2281
361166
資料來源：研究整理台灣經濟新報董監事子資料庫 持股數單位：千股
表九 半導體公司市前後目前董事長與總經理名冊
類別
公司
市前
市後
89年3月
董事長
總經理
董事長
總經理
董事長
總經理
麗正
王應田
王應田
王應田
劉光
林文騰
林文騰
聯電
方賢齊
杜俊元
張忠謀
曹興誠
曹興誠
張崇德
日月光
張虔生
張洪
張虔生
張洪
張虔生
張洪
矽品
林鐘隸
蔡祺文
林鐘隸
蔡祺文
林鐘隸
蔡祺文
華泰
楊美瑳
李建良
楊美瑳
李建良
楊美瑳
李建良
台積電
張忠謀
布魯克
張忠謀
布魯克
張忠謀
繁城
旺宏
胡定華
吳敏求
胡定華
吳敏求
胡定華
吳敏求
光罩
汪模
陳碧灣
汪模
陳碧灣
汪模
陳碧灣
光磊
倪鳳崗
林明德
倪鳳崗
林明德
倪鳳崗
林明德
茂矽
胡洪九
胡洪九
胡洪九
胡洪九
胡洪九
胡洪九
華邦電
焦佑鈞
楊丁元
焦佑鈞
楊丁元
焦佑鈞
章青駒
矽統
杜俊元
劉曉明
杜俊元
劉曉明
杜俊元
劉曉明
太欣
陳建志
王國肇
陳建志
王國肇
王國肇
王國肇
民生
晉甫
晉甫
晉甫
晉甫
晉甫
晉甫
偉詮
蔡坤燦
林錫銘
蔡坤燦
林錫銘
蔡坤燦
林錫銘
漢磊
黃民奇
黃民奇
黃民奇
黃民奇
黃民奇
黃民奇
矽豐
林鐘隸
林文伯
林文伯
林文伯
林文伯
田鎮英
立衛
黃捷財
黃捷財
黃捷財
黃捷財
黃捷財
黃捷財
統懋
高清愿
唐明亮
高清愿
唐明亮
高清愿
唐明亮
鼎元
傅佩文
吳慶輝
傅佩文
吳慶輝
傅佩文
吳慶輝
國聯
黃國欣
黃國欣
黃國欣
陳澤澎
黃國欣
陳澤澎
茂德
胡洪九
陳民良
胡洪九
陳民良
胡洪九
陳民良
資料來源：研究整理 係屬工研院出身
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── 權結構初步性探討 文部份內容與架構於2002年10月發表於北京學中國社會與發展中心與東海學社會系辦「金融技術與社會學術研討會」作者特別感謝評論北京學社會系劉世定教授提供寶貴意見時對於與會員提供意見併致謝文為國科會補助專案研究計畫持私立中山醫學學科助理教授劉邦立對於研究過程協助謹致謝國科會研究計畫編號NSC 89－2412－212－003
涂卿
前言
公司治理（Corporate Governance）美國理學術界年來重課題（Barclay ＆ Holderness1989Bergolf ＆ Perotti1994Charkham1994Hansmann1996）世紀初美國著名源交易商恩隆（Enron）委託處理會計業務業務規模居全球首位安達信（Arthur ＆ Andersen簡稱AA）會計事務爆發財務報告隱匿詐欺通謀行為種種醜聞造成為數眾股東投資甚知名信評等投資諮詢機構遭受鉅額損失促美國證券理會與司法部將部份企業公司財務部與理階層移送司法偵查公司治理議題度受重視並引發熱烈討論
過關公司治理議題探討台灣學術研究領域中視為法律學課題著墨於公司法證券交易法等相關法律條文探討理學方面雖然少觸議題旦屬理財務績效部份著重董監事組成與公司財務績效統計相關性實證研究法律學門理學門研究少提供對於台灣企業公司治理特性瞭解助益然許為過於急促想解決實務問題將區發展經驗特別美國為代表性法直接套台灣土經驗解釋這種思考模式產生兩個問題對於引理論來源缺乏深刻認識與反省二對於解釋經驗現象造成┌削足適履┘扭曲基於文研究將公司治理議題源起著手企圖經議題觀點形成與社會經濟背景探討勾勒出公司治理作為個議題建構過程接著筆者將試圖透過美國日德國三個區展現股權結構反省將美國公司治理模式視為唯模式謬誤後們將提出對於台灣市公司權結構特性幾點初步掌握並進提出關台灣企業公司治理特性詮釋
二 公司治理議題源起
事實直90年代初┌公司治理┘ 詞還少出現美國學法學院教科書中少出現學術論述中（Pettigrew1992）原於過們已經視為當然接受股份公司型態組成美國型市企業無論組織型態資金籌措與理經營體現經濟活動具效制度直90年代後美國連串重經濟事件發生80年代盛行企業併購風潮們開始意識公司治理議題重性（Blair1995）
基意涵言公司治理指涉關企業制度安排這種制度安排狹義針對企業權（ownership）與控制（control）分離結構條件投資者與市公司間利益分配控制關係集中於探討關董事會結構權利股東董事會決策中權利與保障來部份學者張應將公司治理詞更廣泛意義理解將視為關於企業組織方式控制機制（Control Mechanism） 利益分配法律機構文化制度安排機整合界定僅僅企業與者（shareholders）間關係應包括企業與相關利益團體（例雇勞工消費顧客供應商社區等）間關係這種關係釐清將助於釐清市公司做什麼？誰來控制？控制進行？市公司產生風險與回報應該利益集團間分配？等系列問題然詞彙式文字定義許提供們對於公司治理理解卻極為限研究議題般公司治理受關注並非蹴成個議題建構過程們必對於這個過程進行深入審視簡言公司治理議題源起來兩方面影響：理論對於傳統微觀經濟學企業概念反省中發展出新詮釋觀點二實務經驗對於現代工業企業（modern industrial corporation）組織架構與問題回應
知識理論公司治理議題源起起始於個根問題反省開始這個問題：企業什麼？傳統微觀經濟學繼承古典經濟學亞當．史密斯（Adam Smith）分工與專業化作為企業存解釋們認為企業基個專業化┌黑盒子┘這個完成┌黑盒子┘完成什麼事情並重為事情祇為達成個目標滿足市場需求言對於微觀經濟學言理並重素生產首企業概念為生產過程與消費過程分開區分生產者與消費者理性含意這樣觀點企業並視為種組織需僅者－理者－僱員加土擁者存目則通過前述幾類生產素來決定分配關係圍繞著生產問題著墨微觀經濟學提出詮釋生產理論非企業理論
1937年美國經濟學者科斯（Coase R H）Economic 期刊發表篇企業性質（The Nature of the FirmEconomicNov 1937）論文率先對傳統微觀經濟學觀點提出質疑開啟關企業理論研究新階段科斯認為類經濟活動中經濟學理論關鍵問題具關鍵性位組織組織指廠商與市場兩者起來構成經濟體系裡組織結構為重新建構對於經濟體系組織結構瞭解提出個重概念：交易成（transaction coast）根據科斯法交易行為質種法律契約行為┌為進行項市場交易們必須尋找願意與進行交易對象並告知交易對象與進行交易意願交易條件透過議價敲定價格並進行簽約時進行必檢驗確定對方否遵守契約約定規定等等┘（ibid：16）簽訂契約雙方面臨偶然素事先預見情況甚預見狀況發生卻存素未寫入契約契約完整這意味交易過程避免成費次簽訂契約監督與執行契約身需成花費謂交易成便指圍繞著交易契約產生成於交易成存想進行交易會採行企圖降低成措施企業採取組織結構為應交易成存問題採行作法
儘科斯理論中謂公司治理議題並重點許說科斯並未┌公司治理┘這樣概念然交易成觀念卻影響這個議題建構影響表現兩方面為現代企業理論提供個重核心觀念：企業系列完全契約構成機組合契約關係企業質二通過交易成概念引入考察降低企業內部交易成促企業理論研究焦點轉企業內部制度結構素探究現代企業理論基觀念：們經濟活動必須仰賴契約進行協調激勵通過契約締定交易方作出情況做什麼與做什麼承諾並對未來行為進行約束企業內部關係涉種產權交易關係非物質資產簡單聚合兩個重分支：交易成理論（The contractual theory of the firm）與代理理論（Agency theory）交易費理論重點於探討企業與市場關係探討問題集中於關企業質釐清與企業邊界（firm size）諸為什麼企業存？質為？企業與市場邊界確定？決定企業合併素什麼？無限制合併？企業權義含？等等代理理論則偏重於分析企業內部組織結構企業成員間代理關係探討問題集中於企業權與控制分離條件市場（資市場勞動力市場產品市場）約制經營者？經理行為變化？者利益獲保障？兩種理論對於公司治理議題建構具影響性中代理理論觀點則更為直接
阿爾欽德姆塞茨（Alchian and Demesetz1972）先導代理理論相對於交易成理論言更關心企業內部結構問題們將交易成轉移解釋企業內部結構激勵問題認為企業為克服企業內部種素者間團隊生產過程中偷懶與┌搭便車┘（free riding）動機 謂┌搭便車┘指於對成員間監督成合作成員中某成員會偷懶選擇更閒暇做成並非承擔中部分強加於合作成員將產生合作組織效率降（Alchian and Demesetz1972）
建立起來制度安排兩法這個制度排應該形成種產權結構種監控結構尤某職專業化專門從事監督素者工作績效包括工作熱情工作態度工作邊際產出等言果合作中素者意監督者獲生產剩餘麼後者獲偷懶激勵越努力監督生產團隊中成員偷懶性越少生產力越高無論對於素者監控者言獲剩餘數量越這種素者與監督者間分工盡力將生產效率提昇從產生良性循環監督提高勞動效率帶來收益監督者剩餘索取權（residual claimant right）全部歸監督者非全體成員間進行分配這便效監督素阿爾欽德姆塞茨出結論企業產權結構應該擁財產單個者組成合作生產個專門作為監督合作成員行為團體構成這個團體應該擁剩餘索取權時們還應該權獨立於合作成員情況與中某合作成員進行談判當然們權這權力出售給團體個
阿爾欽德姆塞茨提出團隊生產（team production）中責逃避與監督制度安排法為基礎學者詹森麥克林（Jensen and Meckling）1976年發表篇企業理論：經理行為代理成權（Theory of the Firm：Managerial BehaviorAgency Coasts and Ownership Structure）論文提出┌代理成┘（agency costs）概念並進建構出企業權結構理論詹森麥克林方面承接代理理論中委託－代理關係 謂委託－代理關係係指當個個體組織（委託）授權組織（代理）代表們行某項工作職權時候這種委託代理間構成委託－代理關係委託授權代理為代理方筆委託方更充裕時間更全面信息進代理方總體更完成務典型代理關係股東與經理員雇與僱員醫生律師與們客戶議員與選民等
法時更明確將代理關係定義為種契約關係這樣關係中委託授予代理某決策權並求代理提供利於委託服務於雙方追求效極化麼們確認代理會總根據委託利益採取行動產生代理問題（agency problem）為解決代理問題將幾個情況發生第委託激勵監督代理代理為們利益服務第二代理定資源擔保損害委託利益者損害定會賠償顯然述兩種情況會代理成出現者監督成者代理擔保成然支應這成卻足保證代理與委託決策致性這種決策差距造成損失實際種代理成謂代理成監督成保證成與剩餘損失三部分總根據代理成概念詹森麥克林注意力集中公司者高層經營者間為代理關係產生代理成們先分析股權債券代理成進分析者內部外部股權與債權間進行選擇結論則認為個均衡公司權結構應該股權代理成債權代理成間衡關係決定
然個新議題出現知識反省建構外必須種對於存社會經濟現象回應與思考這個意義公司治理議題源起則與現代型企業興起與美國經濟發展著密分關聯
美國經濟歷史學者錢德勒（Alfred D Chandler Jr）研究（1977）二十世紀中期美國型企業興起於十八世紀中期現代工業企業（modern industrial corporation）於鐵路網相繼建成電報隨投入商業營運運輸與通訊條件改變遠距離規模商品交易成為時生產技術這個階段出現重突破新冶金技術蒸鎦技術鑄造技術機械化生產技術創新生產力幅提昇這外部素促美國企業規模擴張更重導致美國現代工業企業興起更深層素種組織結構創新：透過企業內部專業化協調決策規模生產與分配意味理協調機制具市場機制更高生產裡更低單位生產成┌種協調造成節約降低信息交易成造成節約┘（Chandler1997：7）錢德勒認為達企業內部專業化協調利益建立起企業理層級制度後實現┌……當群經理員集合起來執行先前價格市場機制執行功┘（ibid：8）理層級制存無疑現代工業企業顯著特徵果沒這種理層級制度單位企業過經營單位聯合體毫無疑問充分認定理層級實現理協調功重性透過量企業史資料收集與論證錢德勒研究提出對於當代工業企業興起詮釋外時種對於現代型企業特質描述這樣描述無疑瞭解公司治理議題源起重社會經濟背景
儘錢德勒研究中已經明白指出謂┌經營者資義┘（managerial capitalism）美國經濟發展歷史過程中幾第次世界戰結束前已經降臨換言少美國例子呈顯現代工業企業個出資家族集團投資銀行控制機構個專業經理內部控制產業組織然於強調技術與專業性影響錢德勒並未特別針對促┌經營者資義┘出現制度機制基礎詳加論述（涂卿2001）這方面討論們必須藉學者伯里與敏斯（Adolf A Berle and Gardiner C Means）二十世紀三十年代著作當代股份公司與私財產制（The Modern Corporation and Private Property1932）瞭解
與錢德勒相伯里與敏斯樣將焦點擺當代型企業興起們特別關注型企業組織型態股份公司制度與權結構變化們認為股份公司制度作僅演變成種日後典範時這個制度代表種心力誘惑財富斷逐漸擴集合體集積更重促這種經濟力集中成為股份權愈益分散化（dispersion）於權結構變化股份極度分散化從根改變公司權力結構作為者股東失權力隨著個公司股東數增加股東投票數作卻日益減少當公司型化發展時股東對於公司施展權力作事實降無足輕重步結果股東持公司財產僅當作種消極投資實際經營理員則接收支配權力通過對於當時美國前200非金融公司調查伯里與敏斯發現權與控制分離情況已經成為普遍現象實證結果顯示經理控制（management control）支配類型重 Berle and Means 法股票群具密切關係個持率觀公司支配列五種類型：（1）完全權支配（control through complete ownership）率80％（2）過半數持股支配（majority control）率50％（3）沒過半數權經法律手段獲支配（control through legal device）20％未達50％（4）少數持股控制（minority control）低於50％（5）經理控制（management control）低於20％調查資料顯示完全控制支配佔6％過半數持股支配為5％少數持股支配為23％法律型態支配為21％經理支配為44％（1932）
根據這樣觀察伯里與敏斯提出股票市公司經營者並受公司者約束具相當性假說時提出類似詹森麥克林張存於股份公司權結構┌代理問題┘┌果們假定對於個利潤求為支配者動力麼們結論定：支配者權益與權者權益對立們獲結論：追求利潤為目支配者集團對於者並會作服務股份公司經營支配者集團持量股票犧牲公司利潤飽私囊
………支配者集團股票持率愈少則公司損益與們關係愈少則犧牲公司創造身利潤機會愈對支配者集團直接利┘（Berle and Means1932：114－115）於這樣思考諸：┌支配者經營公司必然想少風險產生利潤嗎？┘┌樂意利潤公分配給者們嗎？┘┌想維持對投資者利市場環境嗎？┘┌支配者目個利潤？還目諸信譽權力對職業熱忱滿足？┘（Berle and Means1932）等等問題成為股份公司結構避免問題
儘擔憂權與控制權分離結果造成經理員無法控制受監督諸種利行為產生然這樣呼籲少八十年代前卻美國型市公司經濟取具體成淹沒這段期間型市公司為美國經濟創造前未財富收入這樣發展則視為導於┌完美┘公司治理制度設計權與控制權分離與專業經理控制產生經營效率結果 這類法張認為權與控制權分離結果產生效率超過成效率來三方面：第將股票索取權劃分為更單位累積規模資成為並這種力超過公司投資者個擁限財產來承擔股東職性第二股票者從公司控制中分離將擴公司經理員量並專業經理公司組織決策層次獲提高時還准許當部分公司三與者限定承擔風險位置時讓部分三與者限定公司經營理位置第三當股票收益分割為部份並眾投資者享時資提供者通過許公司裡擁股份方式投資元化降低風險經驗獲性交易這消股票活絡市場將這投資投資方式更具流動性並將進步減少投資公司股票風險正Jensen與Meckling強調：┌股份公司型態越來越採已公司市場價值增長表明儘代理成與股份公司形式相伴相隨迄為止貸款投資者少總體未對結果表示失┘（1976：360）
這樣法進步強化專業經理控制合法性外時成為支持美國八十年代公司密集合併運動基礎（Blair1995）當時迅速發展公司帝國裡聚集數十種產業並受控於家公司們服從予總經理為核心簇擁旁專業助理員指揮堅信標準化與成熟化公司內部核算反饋系統運作專業經理利行為發生避免金融市場控制機制將效防止經理濫權力揮霍公司資源機制便謂敵意接稱惡性接（hostile takeover）方面┌效金融市場┘時具提高長期忽視股東權利功當公司股東對經營者經營績效滿時們拋售股票股價降低當公司股價過低則面臨收購威脅現經營者將面臨裁徹場接對於濫權適經理言必┌金箍咒┘樣提醒著們必須善盡職責
無論金融市場機制指接購併（acquisition）動作否真約制經理員濫權行為降低代理成法寶 Robin Marris（1964） 與 Oliver Williamson（1964）便指出經理員報酬聲譽與理公司規模高度相關這種狀況將激勵著經理員化公司規模公司增長率化公司獲利力公司業績股票價格七十年代降於公司總經理基於擴充公司帝國規模部分精力浪費相干合併超越公司發展底線（bottom line）致外許資料顯示┌掠奪者┘少為接公司股東增加新價值敵意接真正目實為處分資產非改善經營（Jensen and Ruback1983ScanlonTrifts and Pettway1989Ravenscraft and Scherer1987）雖然從表面言┌掠奪者┘接行為確為股東增加資產價值許收益來削減工資解僱減少投資
美國世紀八十年代公司購併風潮已經延伸出許問題中尤為購併發行垃圾債券（junk bond）為方面總體經濟數據表明整個八十年代無論汽車家電器動化機械辦公室事務機鋼鐵紡織品等市場美國公司似外國競爭者特別日德國總生產率持續落後競爭對手時工資生活水準呈現停滯（DertouzosLester and Solow1989）許著名型企業業績與營收持續降 通汽車（G M）例證個絕佳說明二次戰前GM成為美國第企業態勢六十年代初期美國汽工業蓬勃發展達顛峰時期GM躬逢盛新車銷售市場佔率超過50％組織言當時GM三製造事業群三十個事業部組成中事業部規模較雪彿來費雪車體事業部身算美國超型企業GM員工數高達二十五萬戰時高達五十萬產品達兩百種從單價五十萬美元柴油電器火車頭賣分美元螺栓GM股票長期來直┌藍籌股┘（blue chip）更道瓊工業指數成份股全美數百萬持GM股票市值言GM名列全美前二十企業然八十年代起隨著汽車工業開始走坡GM市場佔率1980年滑45％1990年剩35％更遭九十年代初期GM開始出現虧損1988年尚獲利六十八億兩千萬美元GM1990年卻虧損四十億九千萬美元1991年虧損更進步擴八十八億伍千萬美元創美國企業史單年度虧損記錄（Drucker2000Useem1998）
歸咎於公司董事會與高層經理員過於安逸致無法對快速變化市場作出適當調整方面
儘公司業績降相反1980年代末期九０年代來總經理薪資卻直穩定成長成長幅度高過通貨膨脹員工調薪幅度美國國民生產毛額成長率 項針對1982年1995年間四十五家企業前七總經理薪資調查顯示這時四年間前七均年薪（包括福利獎金配股）從四十五萬五千美元增加百四十伍萬九千美元成長率為321％時間總經理年薪從百零七萬美元增加為四百三十三萬四千美元成長率為431％（Useem1998）斷膨脹高額薪支表明總經理已經處於控制外股份公司制度中推斷為促經理員為投資者參與者卓效工作設計顯然需藉金融市場外部機制制衡
種種企業結構重組聲浪伴隨著述問題起這中重新思考存股份公司中股東董事會高層理員間關係視為重新調整美國經濟必正學者布萊爾（Margaret M Blair）言：┌八十年代九十年代出發生種種事件已經摧毀們鳴意情緒公司治理問題──包括董事會權利與責治理接規則機構投資者作與影響公司經理員報酬等問題早已充斥著商業出版物個版面┘（1995：1）
十九世紀中葉起美國型企業表現公司治理結構項明顯特性：與公司理關係日益疏遠股東直聽命於首席執行長（CEO）董事會擁決策權理階層特別高階支薪經理學者Mark J Roe （1994）將稱為┌強理者弱者┘治理結構特性種┌擁財富與積極參與理間聯繫削弱┘特性形成來種股權結構分散化結果於股權分散化個積極股東並經努力投入從增加全體收益從增加承擔責風險該股東負擔相應成收益卻全體股東間分配這數分散股東明智避免對企業干涉股權分散結構素限制股東集體行動性形成代美國企業治理結構核心議題：委託－代理問題代理（經理員）時並完全委託（股東）求行事從二十世紀六十年代開始迄美國企業組織與經濟結構出現諸種調整與轉變基視為反應公司治理結構這個根委託－代理問題適應與調整（涂卿2001）
三 公司治理結構形異種（Isomorphic）
存委託－代理問題情況特定公司治理結構選擇成為必重企業發展模式言為達經濟規模企業必須積聚量資透過公開證券市場將股權售出則募集資金途徑美國權分散化結果控制權從者轉移專業經理員手中過於美國型企業代世界經濟中亮眼成專業經理控制公司治理度視為專業化導致經濟發展然結果這樣法美國企業治理結構出現委託─代理問題然┌移植┘成股份公司型態為組織企業避免問題問題存於這種┌移植┘式思考模式中極產生許偏誤
第個偏誤來詮釋觀點限制委託－代理問題產生促經濟學者對於傳統企業理論反省進提出代理成（agent coast）概念形成代經濟學個新課題代理經濟學出現（Alchian19651968Alchian and Kessel1962Demsetz1967Alchian and Demsetz1972Monsen and Downs1965Silver and Auster1969Jensen and Meckling1976）將企業視為種法律假定種契約關係契約存代理費與監督問題代股份公司組織型態者與經營者間存委託－代理關係質應視為種契約關係這代理經濟學相當具啟發性法然對於契約關係進步解釋代理經濟學卻舊無法跳脫出傳統經濟學思維模式預設：基於個具代理成化強烈利動機企業契約關係會市場行為樣終將相互牴觸目標帶個均衡結果言┌市場機┘將驅┌代理成化┘法律約制會造成資源浪費並無法降低代理成問題契約關係發生與維持種經濟行動外時種社會行動作為種社會行動契約關係無疑種社會建構（social constructing）形成結果將契約關係等於市場行為進推論出個代理成均衡結果基企圖┌經濟模型┘（economic model）取代┌社會事實┘（social reality）將實存複雜契約關係予簡化經相對複雜函數計算找個化代理成委託─代理關係卻必然意味實存契約關係會方發展契約關係種廣義法律關係必然受法律限制法律制定身完整性外存社會關係特別權力結構更影響素代股份公司意義委託─代理關係僅種契約法律關係時種權力關係作為種權力關係僅必然化代理成發展更偏離結果則取決於行動者存社會結構中擁權力
哥倫亞學法律學者羅爾（Mark J Rol） 著作┌強理者．弱者──美國公司財務政治根源┘（Strong MangersWeak Owners：The Political Roots of American Corporate Finance1995）明白指出美國公司結構種經濟範式外更種政治範式羅爾認為現代美國企業出現強理者弱者公司治理特性根結構性素於股權分散化然造成股權分散化原過強調規模與技術素外政治性素更重影響面提：┌根據傳統觀點型公開市公司對組織經濟學（the economics of organization）作出種效反應這觀點正確少當們假定美國金融法律政治固定更改情況成立┘（Roe1995：8）顯然述假定問題法律與政治成變經濟活動更脫離實存社會環境羅爾真正意圖：┌指出政治──更明確說民特別美國民──影響企業組織企業（firms）金融家（financiers）間互動關係過現然部份政客們協調民社會協調對們觀察組織形式種重卻忽視解釋┘（Roe1995：x Preface）
權分散視為種政治影響結果羅爾首先反省個重問題：┌分散證券市場並儲蓄從家庭流企業唯方式證券市場少存著個明顯競爭者強金融中介機構金融機構夠們儲蓄流企業並持份額股份時夠進入董事會並首席執行長權力相抗衡┘（Ibid：21）然美國例子卻呈顯金融中介機構並沒期扮演這樣角色事實┌擁資金銀行禁止持股票時禁止全國範圍內經營基金般來說擁導致控制權股票份額保險公司們投資組合部分投資於家公司股票並世紀部分時間內保險公司禁止持數量股票養老基金受限制較少們分散化證券法規們難連合經營產生影響私養老基金處於理階層控制少們現還無力發動場夠們對司施加控制宮廷政變（palace revolution）┘（Ibid：21）羅爾法這樣結果導於美國法律政治意削弱金融機構總體意義力時削弱們持宗股票力假法律造成美國公司權結構分散化結果素麼接著問題存著什麼樣素促美國法律方制定？這羅爾研究中希釐清與闡明問題
羅爾認為法規隨機經濟必然法規制定個政治素影響結果謂政治素基利經濟利益（selfish economic interests）意識形態（ideology）國家機構（the nation’s institution） 競技場互動言政策選擇取決意識型態利益團體力量這兩者會存政治機構削弱增強公司金融結構（corporate financial structure）通過演繹式經濟學認知（deductive economics）重歷史力量（multiple historical forces）利益集團民義（populism）互動結果這三者相互作限制公司演進範圍結果：┌聯邦義（federalism）造成分散化銀行並賦予們國會中發言權民義政府內政府外集權受歡迎利益集團──尋求保持們利形勢銀行家理者──必與公眾觀點政治結構相抗衡這強弱力量作方全對金融進行分散化當們成功時──並當們成功時──伯里與敏斯講公司權結構會避免┘（Ibid：49）值注意這個歷史形塑過程個政治素身決定個制法規出現樣設立種限制時個素起作萬花筒（kaleidoscope）中碎片樣們種樣方式組合組合從對結果產生影響（Roe1995）
果分散化股權結構種經濟演化必然結果樣必然保證達經濟成效唯治理模式正羅爾言這點透過區較清楚呈顯┌標準範式認為高度發達證券市場持少量流動性較強股票金融發展企業權結構形式者少式種基形式為將流動性樣性者權利合理結起來區結構存禁對標準範式產生懷疑┘（Ibid：151）較相對於美國企業治理結構區差異性許研究已經呈顯出德國與日模式儘德國與日企業與美國企業企業層組織型態非常相似皆存著董事會監事會與高階專業經理員事實並非單純表面見相較於美國企業德國與日企業層權力結構顯更加扁（flatter）這個差異性解釋並於經濟務區別於金融中介機構組織形式差異（Roe1995）
德國金融中介機構相對於美國言美國三家銀行資產相當於國民生產總值7％德國三家銀行資產則相當於國民生產總值36％美國五倍時德國銀行與美國銀行性質接受存款提供種融資為客戶買賣價證券甚經營證券經紀業務提供價證券信託服務般言銀行與企業關係幾種：提供謂Hausbank功提供全面性商業投資銀行服務二德國法律規定銀行接受客戶委託股東會代表委託行權利三銀行經理員兼公司監事四銀行擁相當數量公司股票（Kulber1991Kallfass1988）種將銀行經紀基金三者身分合作法美國為這樣將違反1956年銀行控股公司法（The Bank IIolding Company Act）格拉斯─斯蒂格爾法（The Glass－Steagall Act）1940年投資公司法（The Investment Company Act）1934年證券交易法（The Securities Exchange Act）
於德國銀行持相當數量公司股票這意味銀行擁公司相當表決權（voting block）加已經紀商代理客戶存入銀行股票投票權儘前百德國企業中個銀行身直接持股份5％情況僅22家過加行表決權股份德國銀行約行型公司已發行股份總數10％表決權德國100非金融製造業中銀行出於身考慮30家企業中直接持5％股票（見附錄表）相較言美國10家企業首席執行長沒面臨持份額金融中介機構戴姆勒－奔馳汽車（Daimler－Benz）與通汽車（GM）為例德國銀行對於戴姆勒－奔馳汽車持股數加總高達7839美國金融中介機構對於GM總持股份額卻僅1393（Roe1995）外資料顯示德國許企業中個家族權中重份量德國企業中四分企業中公司股份家公司擁外四分企業家族持份額股票沒家族持股企業中銀行則股東（見附錄表二）
樣權結構意味著樣權力關係德國總經理與股東間相互影響相較於美國總經理經委託投票機制長控董事會德國總經理則必須通過銀行參與委託投票申請換言銀行控制委託投票機制並選舉監事會中持股票部份監事德國銀行運表決權影響公司決策方式並消極股東會表示意見更積極藉著表決權選舉權入監事會（supervisory board）監督董事會實質經營 根據德國公司法規定德國股份限公司少須五發起低資額為十萬馬克公司格與股東分離法律規定必須董事會（board of management－Vorstand）監事會（supervisory board－Aufsichtstrat）前者對外代表公司負責公司業務經營成員後者免後者則三分半（員工數超過二千）成員員工員工選舉產生剩餘席次股東選作為股東代表監事通常唯經驗外部士銀行家企業高階經理員後者功於選監督前者成員運作身並無經營功非士屬於公司章程裡特別表明需監事會意交易否則董事會事先取監事會意當兩會意見相左時董事會將事務送股東會複決須達四分三數推翻監事會意見
資料顯示德國前百企業中銀行運投票表決權將提名送進監事會者96家中14家甚銀行代表直接做監事會席雖然沒家銀行單獨控制家企業與銀行合作通常控制監事會然儘卻意味監事會夠全然完全控制經理員德國經理員與職工連合起來為後者監事會擁半席次於投票權銀行企業與家庭間分割個別股東必須與股東結成盟挑戰經理與職工組成盟言德國達具控制力聯合結盟必須儘數經驗顯示經理然佔風過這權力傾斜卻並為達美國歷史樣利於經理程度（Roe19951998）
日企業權具與德國類似處卻差異性典型日企業產業企業金融中介機構相互持股票形成企業集團集團內相互持股通常占權半家銀行擁集團內產業企業5％股票這產業企業持該銀行部份股票1967年1993年記錄表明這種持續集中權模式僅對中型企業型企業豐田汽車日產汽車三菱重工松電器等樣趨勢（見附錄表三）相較美國企業中五位股東持企業股權少超過5％日卻相當於個股東持股數這特殊性企業權結構與日經濟發展歷史密切關連這種銀行為中心企業組織謂戰前財閥（zaibutsu）遺跡 財閥形成追溯日明治唯新時期二次戰後財閥雖盟軍解散九五二年後政府支持促原來作為財閥中心銀行馬恢復盟軍佔領十倍禁止財閥名號並重新組合已遭解散集團（Miyashita and Russel1994Gerlach 1992）
三菱三井住友富士三第勸業六銀行遂成為日產業┌中樞┘學者Miyashita and Russel（1994）將稱為┌水系列┘（horizontal keiretsu）學者Michael L Gerlach （1992）則稱為┌聯盟資義┘（Alliance Capitalism）┌水系列┘┌聯盟式資義┘產業結構特徵：集團成員企業相互持股形成圓環型交叉持股關係成員身擁數公司形成集團中集團包含性二企業集團成員交叉持股相互控制成員企業社長組成社長會（shacho－kai）具相互控制機制功三企業集團組成已銀行為核心藉獲集團內部資金融通四企業集團個核心則貿易公司貿易會社負責內外交易調度
扮演集團企業┌中樞┘角色銀行對集團內成員融資成為公司債權1982年資料顯示銀行日85％市公司排名第第二債權50％市公司中排名前三股東（Sheard1989）方面於銀行通常與保險集團起來掌握個公司將達20％股份銀行兼具┌系列┘內企業成員債權股東雙重身分這種情況美國企業中存雖然投票權集中然日企業董事通常股東正式選舉候選則總經理提名內部員般言沒危機時股東並參與董事會祇偶提提建議股東影響力危機非正式形式展現出來日非正式機制謂社長會影響強過於正式機制金融中介機構產業企業領導藉個月少碰頭次進行相互交流與影響於非正式會議聚會中會進行投票參加者相互發布指令卻憑藉默契達成致性識這樣識具約束性尤對於實際負責公司經營總經理素於聚會這聯合起來股份足控制該公司某方面言社長會雖然僅種社交活動功卻具訊息流通與決策形成渠道功外於銀行持股票基分散銀行必須結成聯盟採取行動
相較於美國公司治理結構德國與日無疑成顯出特性差異則於金融中介機構與企業關係這種模式公司與銀行建立起種┌銀行┘（日）者┌銀行┘（德國）關係銀行對於公司重決策具相當影響力方面給予理員權方面保持對整個經營理過程監督與控制權力當然這種治理模式產生必須對應德日社會經濟結構素德國言造成德國銀行擁舉足輕重表決權原股市夠蓬勃然德國市公司數量明顯少於美國於股市興德國企業常融資道銀行款約佔企業資金20％（Cable1985）正為銀行並擔心進入監事會會引起公司經理滿者糾正董事會瑕疵致流失客戶學者卡博（Jokn Cable）研究指出德國公司治理模式降低代理成資訊成時公司更趨降低成與追求利潤目標（Cable1985）
樣銀行成為日┌水系列┘中樞與日資市場型態密切關係東京證券交易戰後於1949重新開始營業於經濟穩定投資毫無信心市場充斥投機風氣謂┌長期投資┘會超過週對於公司言企圖證券市場中獲資金等於妄想於銀行融資成為公司獲取資唯道方面日政府為控制資限流動避免股市過熱對股市訂非常嚴格規定這種限制直八十年代末期逐漸破然這長時期保護已足提供個環境讓銀行茁壯過具債權與股東雙重身分日銀行為角色重疊個企業資家樣對於公司發展方新科技研發皆十分重視經濟學者派維史（Stephen Prowse）19801984年美國761家與日133家市製造業公司財務資料分析顯示當金融機構量持融資公司股份時確實具避免公司投機侵害債權權益效果（1991）外日學者Aoki Masahiko指出日銀行挾雙重身份優勢藉個月社長會議與系列內公司經營者交換意見輕易獲取公司內部訊息這樣功公司會計資訊揭露尚未形成制度前取代西方社會資市場中徵信監督機構功銀行成為重公司績效觀察者風險評估者（1984）
德國與日企業權結構治理結構種種跡象顯示雖然德日兩國法律存著差異兩國企業權結構明顯較美國企業集中化德日兩國企業權結構權力分享為特點機構個無論單個銀行還首席執行長單獨完全控制企業公司高層權力分享這點截然於美國企業
台灣企業公司治理結構特性──權結構探究
經述探討基透顯出個重訊息：實存（in reality）意義公司治理結構模式形塑個結合數個行動者數種機制運作互動形構化過程（configuration）這意味許素這個過程中產生影響包括：財產權制度與觀念文化政治特性市場結構特質與經濟發展特性等素個區展顯公司治理結構模式基特定政治經濟文化制度條件互動建構結果脫離這制度背景來較公司治理結構優劣基沒意義這樣認知當們企圖瞭解台灣企業公司治理特性時首先探究台灣企業權結構無疑起始
台灣家族企業集團企業經濟活動組織形式與日韓國台灣產業組織水連合垂直連合程度較低時缺乏寡頭集中現象（OrruBiggartHamilton1997）事實中規模企業中家族企業占優勢外集團企業企業集團具濃厚家族影響特性資料顯示台灣部分集團企業個單家族控制公司網絡（中華徵信1985）這網絡規模無法日韓國財團相匹台灣數集團中型少數幾個稍具規模公司組成天雜誌對於從19731983年間作台灣百企業集團調查為例這集團整個經濟領域裡表現相當穩定尤日公司權斷擴與南韓企業財團異常成長率相較更為明顯（天雜誌1983中華徵信1985）正為這個階段數國內學術界研究與討論探討家族企業為焦點關家企業性質運作方式利弊失遂成關心議題（彭懷真1988李建勳1992操禮芹1993顏奇峰1994陳介玄1994高承恕1994陳南1998陳明璋1998）學者謝國興對於佳紡織集團研究（1999）提出法具相當代表性：┌佳集團從紡織單產業邁角化經營蛻變產業為求永續發展策略：從家族式企業傳承形成企業家族企業傳承蛻變總企業家族形成適適企業傳承過程中呈現集團內部開放性家族成員與專業經理機組合整合性種集團內部理資源『公化』非般擔憂企業『家族化』受傳統家族觀念際關係束縛缺乏團體認與忠誠態度企業『私化』┘（謝國興1999：335－336）綜觀國內研究們發現隨著台灣企業結構轉變關家族企業議題已逐漸原┌什麼家族企業？┘界定┌家族企業蛻變┘關注然許為長期來受過於關注┌家族原則┘對於企業經營影響卻簡化┌企業原則┘影響探討傾於偏重┌┘與┌情┘關係網絡卻忽視┌企業原則┘中┌制度┘影響性
然謂制度面影響？真改變家族企業嗎？對於這個問題學者企圖從市來尋求解答無庸置疑市數台灣企業擴規模必經個階段過長段時間市事對於台灣傳統家族企業直缺乏強烈動機與吸引力七十年代股票市場熱潮促這個現象完全改觀部分未市公司將市視為個重目標這種體制環境轉變個重現象與國內經濟發展程度絕對關係涉推力與拉力兩種體制環境素拉力部份指股市頭市場出現股市活絡造成全民運動形成市場拉力這股拉力引起企業股東注意正視證券市場對公司個理財功推力部份指承銷商興起形成強烈市場競爭壓力許承銷商動積極尋找客戶成為市場股推力這兩股推拉力量市逐漸引領台灣企業市目標發展般認知們相信市企業體制化方轉變道理簡單為根據台灣市相關法令規定欲取正證會核准市必須經過承銷商輔導交易查核審議會核准等準備過程這過程將促企業為市組織結構（特別權結構）做某種程度應調整甚進行規模變革認為公司市助於企業集資力外公司市過程中必須面對必體檢與改造市後為強制公司資訊公開保障眾投資權益將構成對公司營運某種壓力這種壓力對於規模資制度較健全台灣傳統家族企業制度化發展將定影響
當然筆者並反對述論點確市對於傳統家族企業言必然帶來諸改變然們市作┌萬寧丹┘為經歷過程企業會┌脫胎換骨┘種性存正伯里與敏斯提：┌事實祇設立家股份公司作為名目媒介藉創造法律身分………這種股份公司將涉財產保經濟活動組織根變化與封建義種機構相較並未開創出種制度┘（Berle and Means1932：5）然將市視為┌萬寧丹┘視為種┌創造法律身分┘兩個結論免過於草率回答述問題許們應該先釐清究竟市台灣企業特性？幾點許提供初步認知：
1 台灣市公司資來源分析：
從1991年2001年資料顯示投資類別言法投資者重雖增加趨勢基然為體（參見附錄表四）從集中市場市公司資來源分析國然股東出資率幾維持55國然買賣股票交易重達40顯見然買賣股票較投資明顯頻繁（見附錄表五）與世界國家較FIBV（國際證券交易聯合會）1999年世界證券市場市公司股權結構調查資料顯示從國內機構投資持股份率來北美與歐洲機構投資者持股權分別為428與300訝周太洋區卻僅28台灣卻僅達81遠低於日37與韓國137相反國內個投資者方面新興市場包括台灣南韓盧亞納（Ljubi jana）新加坡吉隆坡德黑蘭利馬個投資者均持股率達300高於全體FIBV會員均率25中台灣則高居第位達580甚高於北美區482特當們瞭解這個（陳建宏譯2001）雖然擁廣國內個投資者常視為證券市場健全發展指標為代表證券市場發展程度國內經濟占重性長期股東對公司股價會帶來衡效果然台灣國內個投資者高率卻透顯著全然訊息特別當們瞭解絕數台灣個投資者傾於短期性投資
２市公司股權分佈結構分析
據證會出版┌中華民國證券統計覽┘資料顯示從19912001年市公司股東分佈情況知市公司絕數股東持股權低於五千股居（參見附錄表六）果將這樣情況佐市公司發行股份總數統計來絕數公司（幾60％）發行股票總數皆五千萬股透露訊息十分明顯毫無疑問台灣市公司股權結構極為分散言散戶構成市公司股東群體時們僅散戶從持股份額來幾全股東乍這樣股權結構與美國市公司分散化較為接於日與德國市公司股權集中然果僅憑這樣現象推論台灣市公司與美國市公司擁相治理結構將嚴重偏失差異們必須進步瞭解從台灣市公司董監事位知
３市公司權與控制分離情況分析
對於董監事持股率問題過直視為探討企業與經營分合項重指標數學者襲伯里與敏斯來分類標準 見註3
並探討台灣市公司控制類型賴英（1990）1985年台灣市公司數據資料研究企圖勾勒出台灣市公司三項特質數市公司發行股票份額五千萬股股東持股半五千股（約76％） 個別股東公司佔位甚微二董事與監察持股半百分二十與經營相當程度結合股權分佈零散情況董監持股具舉足輕重位頗利於形成少數控制局面三少數股東想獲選微董事監察頗為困難為欲獲選需量助委託書徵求委託書規則制定對公司經營權轉移相當影響賴英法造成台灣市公司董監事持股率偏高原家族企業傳統遺留外法律成公司法證券交易法對於董監事持股求 賴英研究中特別注意數項規定分別微公司法九二九七二六二二七條證券交易法第二五二六條（1990）
這條文無幅度修正然證會據證券交易法訂頒┌公開發行公司董事監察股權成數查核實施規則┘第二條現行規定成數已較1985門檻降低 據┌公開發行公司董事監察股權成數查核實施規則┘第二條規定公開發行公司全體董事監察持記名股票股份總額第少於公司已發行總額列成數：級：公司實收資額三億者全體董事持記名股票股份總額少於15﹪全體監察少於15﹪第二級：公司實收資額超過三億十億者全體董事持記名股票股份總額少於10﹪全體監察少於1﹪第三級：公司實收資額超過十億元二十億者全體董事持記名股票股份總額少75﹪全體監察少於075﹪第四級：公司實收資額超過二十億元者全體董事持記名股票股份總額少於5﹪全體監察少於05﹪（見證券暨期貨理法令摘pp557－558財政部證券理委員會編印1994）
顯然這樣規定應該助於資愈市公司權與控制分離趨勢發展果述趨勢認麼台灣市公司將逐漸形成諸美國企業經理控制應該預期
弔詭事實並完全發展雖然1989（民國七十八年）後┌公開發行公司董事監察股權成數查核實施規則┘已降低董監持股門檻從八十年九十年十年資料顯示確董監事持股率傾降趨勢然董監持股數低於10％市公司率增加整體言董監持股數10％－30％間公司然高率皆維持40％（參見表七圖）見門檻降低雖然確實影響台灣市公司董監事持股情況卻沒形成美國公司經理控制權結構（者維持5％股份）部分市公司然賴英七十四年謂┌少數控制┘權結構
長期來與經營分離觀念影響政策法律制定直降低市公司董監事持股率規劃外許學者強調惟與經營分離公司經營擺脫傳統家族色彩趨專業化理事實這種美國公司治理結構為典範思考模式強調董監低持股率張極存著迷思（myth）首先台灣於董監事習於藉持股設定質押取資金這內部股東持股雖然名義變實質卻已轉讓事實（詹錦宏楊麗弘1999）高禎祥與陳永明（2000）研究指出企業董監事持股與設質發生劇烈波動時公司財務狀況穩定徵兆外研究進行中針對台灣半導體產業董監事持股狀況進行瞭解們發現董監事持股率雖然作為觀察股權分散與否指標卻必須十分謹慎台灣市公司董監事必然定股東樣股東必然定成為董監事控制者集團憑藉擁投票權親出情況讓股東卻獲信當選董監事謂┌頭董事┘┌掛名董事┘等情事台灣許市公司中並
方面現行證交法暨相關規定觀方面強制公司股權必須分散方面卻求相當例股權必須集中少數董監事手中兩者似相互矛盾衝突處 台灣證券交易頒訂┌公開發行公司董事監察股權成數查核實施規則┘第四五六條分別申請股票市發行公司強制規範股權分散標準（內容見註12）第十條則規定關董監事股東提撥股份集中保
然這似矛盾法令規定實際卻透露出重訊息理論言公司市目種釋放股權獲取資金作法謂股權分散來必然結果問題於分散什麼程度？這個問題基受兩個素決定市場素二原者釋放少股份顯然強制公司股權分散規定針對第二個素弔詭然市為什麼需透過法令來強制者釋放定率股票呢？事實這種法令規範思維邏輯透露個重訊息：對於原者言市股權釋放獲取資金目股權分散結果者說達某種程度分散見企圖樣求相當例股權必須集中少數董監事規範透顯出種台灣市公司特性法令強制市公司董監事必須公司者作法目於防範董監事掏空資產中飽私囊罔顧投資權益事實過掏空市公司資產事件屢屢發生八十五年民興紡織公司發生經營權爭奪中原公司派董監事持股總額剩639000股尚該公司市流通總數75700000股百分僅占084根據報導該公司發生董監事賤賣公司土買高賣低商品存貨等掏空公司資產情事綜合觀法令規範無非企圖達種強制求問題於為什麼需這規範限制來約束台灣市公司呢？
４市前市後差異較
為更清楚掌握企業市對於公司治理結構影響研究進行中研究組選取櫃市22家半導體產業進行較分析 根據┌1999年半導體工業年鑑┘列廠商參考名錄市半導體公司18家櫃19家合計37家於研究議題偏重董事會結構選擇市（櫃）前市（櫃）後少改選過次董監事會公司經整理後符合條件者計22家
研究資料顯示22家半導體公司市前與市後董監事持股率出現明顯降趨勢市前董監事持股超過80％3家（1364）持股50％則9家（5910）市後超過50％則剩1家（455）餘21家持股皆低於50％中介於10％－20％家數增加為明顯整體言半導體公司市後董監持股率與整體台灣市公司董堅持股率結構相集中10％－30％間（參見附錄表八）外從董監事會規模來市前董監數達17（旺宏）少僅4（太欣）22家均為982市後董監數為19（旺宏）少為4（太欣）市後董監事會數增加計10家維持便11家降1家均數昇為1059進步較市前後董監事會名單後發現變動性並明顯值注意隨著市後董監事會規模擴代表法股東董監事與提名內部經理出董監事數增加董監事類屬
從董事長與總經理異動情形觀從市前市後目前董事長與總經理始終未改變公司計15家（6818）市前後目前董事長始終未改變計18家（8182）（參見附錄表九）
四 少數控制運作機制與問題 ── 代結語
經述對於台灣市公司權結構分析後體言們應該獲個初步認知：從權結構來台灣數市公司並未呈顯出諸美國企業權與控制分離現象者更明確說應該未達種明顯分離程度市公司董監事持股率維持20％觀伯里與敏斯分類 絕數台灣市公司控制類型應該歸類成┌少數控制┘然┌少數控制┘會成為台灣市公司控制類型？這樣控制類型控制運作機制什麼呢？們否透過這運作機制釐清進步掌握台灣市公司公司治理結構特性呢？這幾個問題筆者將文結語中幾點企圖回應
首先組織變革角度言筆者認為權結構形成┌少數控制┘類型為體控制模式反應台灣家族企業市制度種制度適應結果美國企業發展經驗觀企業市素導源於規模與規範擴過程中量資金需求這導致權結構趨於分散化結果肇分散化股權結構則形成代美國公司權與控制分離結構素然相較於種規模與規範化發展台灣企業發展模式卻截然
方面受限於市場狹隘加對於國際市場掌握力存許確定素企業規模發展台灣企業開始規模經濟為企圖種隨著市場情勢漸進適應這種發展模式表現資金需求特性種立性與量性迫切種逐步釋放股權過程當然前提果繼續發展過程中需外來資金為假日後營運績效與營運事實資金銀行債務解決資金問題這個特性將直接影響公司市過程考量資金需求樣量與立性台灣企業市考量中尋求資金來源外更注意企業控制權掌握喪失控制權前提權釋放過程必然必須謹慎資金挹注邏輯┌讓成為股東┘┌成為股東特別股東┘為這將形成對於創業資家掌握控制權與經營權極威脅
二方面達符合市股權分散求方面維持控制權穩定這種運作達成呢？┌少數控制┘個少數集團持充分股票權益透過身股票權益（through their stock interest）具控制整個公司位控制集團處於種┌工作控制┘（working control）們控制賴於從分散股東們手中收集足夠委託書（proxies）力便於年董事會選舉中結合定數量少數權益控制過半數投票權行條件沒股東夠發揮核心作集合投票權過半數般言公司規模較股東數情況維持少數持股支配較困難為競爭對方購入收集該公司股票委託書過半數性相對較高相反隨著公司規模愈股票愈分散少數持股支配較容易發生易於持續部分情況經營者年度股東會中選出股東會通知必須送達個股東與通知起送達來包括委託書這委託書求股東送還並還求股東委託書填入代理姓名（通常二三名）股份投票權利授權委託代理行於選出代理委員會時公司經營者立場然傾提名對身利代理現經營者少數持股控制者選出情況當然選出為少數持股控制者集團種利益效力委員會
然投票權股票少數持股獲取實質支配存安定性特別控制者與經營者間發生利害衝突時引發問題果經營者反抗對少數持股控制者集團拒絕委託書制度麼少數持股控制集團發出委託書獲股東支持對抗經營者果這種控制抗爭繼續則實質權力將回法律權限基礎終將股東們投票舉行代理委員會選舉來決定少數持股控制控制權穩定性取經營者合作缺這說明台灣企業市公司中總經理位置為什麼重方面從這樣角度思考對於台灣市公司發生經營換現象提供種結構性詮釋造成經營權換發生起於存控制集團內部衝突謂┌茶壺裡風暴┘這種源於內部少數持股集團分裂結合部份流通市場股份者委託書收購形成控制權爭奪台灣旦經營權發生幅度換改組背後代表實控制集團權力結構重新調整
後筆者嘗試立基於述法對台灣企業公司治理結構展現特性問題提出反省過許學者經常將台灣市公司┌少數控制┘運作視為阻礙企業經營專業化與績效阻力事實筆者來並未掌握台灣企業公司治理結構根問題基┌少數控制┘運作特性企業並排斥理專業化過這個謂理專業化必須先滿足個重條件：專業經營者需聽命於控制集團需取控制集團充分信換言專業充分條件麼專業選中控制集團挑選個擔個職位挑選考量素必前提┌少數控制┘運作特性與專業化視為互相排斥並成立
次從經營績效來許研究實證結果呈顯家族企業財務經營績效甚優於非家族企業（侍台誠1994）公司治理結構與經營績效間並沒必然相關性存事實從代理成計算來與控制結合會剩餘損失消失降低代理成問題對於台灣市公司言對實際掌握控制與經營權少數持股者言與控制結合對於相對數量顯著股東言卻分離剩餘損失並沒消失卻轉嫁這股東完全承受這意味少數持股控制董監事為身利益會努力監督公司經營然並代表股東利益受保障換言台灣市公司公司治理結構代理問題存於股東與股東間
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42 Scanlon Kevin Jack Trifts and Richard Pettway1989 Impacts of Relative Size and Indusrrial Relatedness on Returns to Shareholders of Acquiring Firms Journal of Financial Research 12( Summer)103112
43 Silver M and R Auster 1969 Entrepreneurship profit and limits on firm size Journal of Business 42 July277281
44 SweezyP M1971The resurgence of financial control：fact or fancyMonthly Review 23／6
45 UseemM1998 罷黜董事長－投資改造企業新趨勢（Investor Capitalism：How Money Managers Are Changing the Fact of Corporate America）溫蒂雅譯台北：商周出版社
46 VillarejoD 1961Stock ownership and the control of corporationsParts I and IINew University Thought 2／1
47 WilliamsonOliver E 1964 Organizational Behavior In the Economics of Discretionary Behavior Managerial Objectives in a Theory of the Firm Prentice Hall
48 WilliamsonOliver E 1981Emergence of the Visible Hand ：Implications for Industrial Organization In Chandler A D & Dames Herman（ed）Managerial Hierarchies CambridgeMass：Harvard U Press
49 YehKuang S1997Board Network Structural Change Before and After Initial Public Offerings in Taiwan Sun Yat－Sen Management Review International Issue ： 93－104
附錄：
表 德國銀行100家德國公司中直接持股例
公司排名
公司名稱
銀行
持股例（％）
1
戴姆勒奔馳
德意志銀行
283
德累斯頓銀行
16
商業銀行
16
8
蒂森
商業銀行
5
15
寶馬
聯盟公司
5
德累斯頓
5
18
曼恩
聯盟公司
118
商業銀行
64
20
德累斯頓銀行
聯盟公司
20
22
普羅薩格
西德意志國民銀行
341
德累斯頓銀行
38
25
卡斯塔特
德意志銀行
＞25
商業銀行
＞25
26
聯盟
德意志銀行
125
德累斯頓銀行
10
巴伐利業合作銀行
10
30
德國聯合利率
德意志銀行
112
德累斯頓銀行
62
巴伐利業合作銀行
5
33
弗里德里希
港齒輪製造公司
德意志銀行
37
金屬製造公司
德意志銀行
73
德累斯頓銀行
130
聯盟公司
59
39
德莎
德累斯頓銀行
10
49
陡
德意志銀行
5
德累斯頓銀行
＜5
聯盟公司
5
50
德國阿斯百貨公司
西德意志國民銀行
10
52
巴伐利業抵押與滙兌銀行
聯盟公司
247
53
林德
德意志銀行
10
商業銀行
10
聯盟公司
12
54
菲利普霍茲曼
德意志銀行
30
商業銀行
55
59
威斯特法 聯合電力
德意志銀行
＞63
西德意志國民銀行
＞71
70
洪堡公司
德意志銀行
＞25
74
R+V保險控股公司
德意志銀行
＞25
81
貝斯夫
聯盟公司
342
95
PWA紙業
巴伐利業抵押與滙兌銀行
23
98
南方糖業
德意志銀行
20
資料來源：（Roe1994：174）
表二 德國企業股權結構
持股者
企業數目
股份持者
9
股份持者
189
中股份持者類型
外國政府
1
非營利性組織
1
國內保險公司
2
級政府（包括組織）
11
國內銀行
16
家族（包括托拉斯）
43
註：為兩家企業股份持者持股份數相
資料來源：Gorton and Schmid 1998a Table 3
表三 日企業機構權19671993
（五家機構股東持股例單位：％）
豐田
松
三菱
日產
新日制
1967
21
20
15
24
NA
1972
23
17
16
26
12
1977
22
18
18
25
12
1982
22
18
17
26
11
1987
22
18
17
24
18
1988
22
18
18
24
18
1989
22
19
19
23
19
1990
22
18
18
22
17
1991
23
18
18
22
15
1992
22
17
17
22
16
1993
22
19
17
22
15
資料來源：呈日藏省年度公司報告（日公司手冊）
表四 歷年市公司資來源統計表
年別
國然投資
政府機構投資
國金融機構投資
國證券投資信託基金投資
國公司法投資
僑外然投資
國法團體投資
僑外金融機構投資
僑外法投資
僑外證券投資信託基金投資
80年底
536
155
408
152
146
294
285
005
462
027
81年底
558
119
454
114
163
249
27
002
458
045
82年底
572
116
428
142
16
227
251
002
425
052
83年底
572
915
374
197
172
185
327
004
411
15
84年底
587
745
44
191
174
157
305
006
386
152
85年底
565
601
449
171
184
142
413
018
466
243
86年底
563
657
416
144
192
149
362
024
445
255
87年底
584
433
419
102
204
129
434
047
387
174
88年底
581
368
293
128
23
094
385
046
361
218
89年底
554
612
375
077
217
076
353
055
433
314
90年底
52
762
442
075
226
067
337
025
485
305
表五 類別投資買賣股票統計
年
國然
國法
僑外然
僑外法
81年
4808
180
000
013
82年
4695
270
000
036
83年
4675
289
000
036
84年
4584
337
000
078
85年
4460
428
000
112
86年
4543
377
000
079
87年
4492
427
000
081
88年
4405
453
000
141
89年
4283
528
000
189
90年
4202
472
000
326
買進
年
國然
國法
僑外然
僑外法
81年
4808
180
000
013
82年
4695
270
000
036
83年
4675
289
000
036
84年
4584
337
000
078
85年
4460
428
000
112
86年
4543
377
000
079
87年
4492
427
000
081
88年
4405
453
000
141
89年
4283
528
000
189
90年
4202
472
000
326
賣出
年
國然
國法
僑外然
僑外法
81年
4802
184
001
013
82年
4718
267
001
036
83年
4675
292
001
036
84年
4608
332
001
078
85年
4465
434
001
112
86年
4529
378
001
079
87年
4481
436
001
081
88年
4417
483
001
141
89年
4327
499
001
189
90年
4239
497
001
326
表六 歷年巿公司國然股東投資金額分析(例)
80年
81年
82年
83年
84年
1~9999
3714
3662
3916
3918
3726
10000~50000
5246
5105
4708
464
4602
50001~100000
597
684
758
776
907
100001~150000
166
208
226
229
257
150001~200000
088
106
12
134
155
200001~300000
071
09
102
11
126
300001~500000
054
067
075
085
101
500001~1000000
036
045
052
058
072
1000001~2000000
015
018
023
027
03
2000001~4000000
006
007
01
012
013
4000001~6000000
002
003
003
004
004
6000001~8000000
001
001
002
002
002
8000001~10000000
001
001
001
001
001
10000001
003
003
004
005
005
合計
100
100
100
100
100
85年
86年
87年
88年
89年
90年
1~9999
3916
3505
3141
3476
3362
3586
10000~50000
4291
4635
4823
4344
4608
436
50001~100000
903
959
1087
1093
985
986
100001~150000
325
299
315
419
376
405
150001~200000
168
192
206
192
198
188
200001~300000
145
146
159
178
174
179
300001~500000
111
119
12
135
133
133
500001~1000000
078
083
084
091
093
092
1000001~2000000
034
035
036
039
04
04
2000001~4000000
016
016
016
017
017
017
4000001~6000000
005
005
005
005
005
005
6000001~8000000
002
002
002
002
002
002
8000001~10000000
001
001
001
001
001
001
10000001
005
005
005
006
006
006
合計
100
100
100
100
100
100
表七 巿公司董監巿持股例變動表
董事監察持股百分
七十四年四月
八十八年八月
增加
九十年四月
增加
九十年四月
增加
家數
占整體重
家數
占整體重
家數
占整體重
家數
占整體重
~99
3
268
83
1822
1554
88
1515
307
95
1594
079
10~1999
32
2857
160
3524
667
174
2995
529
182
3054
059
20~2499
21
1875
42
928
947
78
1343
415
84
1409
067
25~2999
18
1607
44
969
638
63
1084
115
66
1107
023
30~3999
9
804
68
1498
694
95
1635
137
91
1527
108
40~4999
10
893
31
683
210
44
757
074
41
688
069
50~5999
12
1071
14
308
763
27
465
157
23
386
079
60~6999
4
357
7
154
203
8
138
016
9
151
013
70~7999
1
089
4
088
001
3
052
036
4
067
015
80~8999
0
0
1
022
022
0
000
022
0
000
000
90~
2
179
0
000
179
1
017
017
1
017
000
合計
112
100
454
10000
581
10000
596
10000
資料來源台灣經濟新報董監事持股子資料庫
巿公司董監巿持股例變動圖
表八 半導體公司市前後目前董監事持股例與持股數量統計表
公司
市前
市後
目前
名稱
持股率
持股數
持股率
持股數
持股率
持股數
麗正
2141
8565
1940
7764
1015
24298
聯電
9341
74715
4926
46033
1117
1011076
日月光
5009
31054
4784
35883
2512
497585
矽品
3234
22640
806
22640
18
202954
華泰
4252
27641
6638
70857
2967
242842
台積電
5390
327905
4504
1195387
3274
2511584
旺宏
3714
89039
2655
92861
863
169387
光罩
8250
36528
2647
26466
1749
46732
光磊
5112
16257
3385
26404
1456
41110
茂矽
712
53385
978
73384
569
144239
華邦電
4414
239472
4502
575028
2676
841247
矽統
4207
63119
3405
107358
2308
141722
太欣
7224
8410
2603
8410
1361
18271
民生
4187
5443
1855
6348
1404
12622
偉詮
2832
3400
1786
8933
1543
13565
漢磊
2998
8995
1868
9341
1528
21147
矽豐
6162
62844
4772
119257
4412
173499
立衛
1659
18267
1367
20293
1235
18349
統懋
5272
21085
5355
21417
3968
22895
鼎元
3132
9399
2375
20204
2469
20966
國聯
2414
8212
2079
24121
1681
32795
茂德
100
1099990
8270
1736777
8270
1736777
均
101656
2236365
73500
4255166
50177
7945662
4621
101653
3341
193417
2281
361166
資料來源：研究整理台灣經濟新報董監事子資料庫 持股數單位：千股
表九 半導體公司市前後目前董事長與總經理名冊
類別
公司
市前
市後
89年3月
董事長
總經理
董事長
總經理
董事長
總經理
麗正
王應田
王應田
王應田
劉光
林文騰
林文騰
聯電
方賢齊
杜俊元
張忠謀
曹興誠
曹興誠
張崇德
日月光
張虔生
張洪
張虔生
張洪
張虔生
張洪
矽品
林鐘隸
蔡祺文
林鐘隸
蔡祺文
林鐘隸
蔡祺文
華泰
楊美瑳
李建良
楊美瑳
李建良
楊美瑳
李建良
台積電
張忠謀
布魯克
張忠謀
布魯克
張忠謀
繁城
旺宏
胡定華
吳敏求
胡定華
吳敏求
胡定華
吳敏求
光罩
汪模
陳碧灣
汪模
陳碧灣
汪模
陳碧灣
光磊
倪鳳崗
林明德
倪鳳崗
林明德
倪鳳崗
林明德
茂矽
胡洪九
胡洪九
胡洪九
胡洪九
胡洪九
胡洪九
華邦電
焦佑鈞
楊丁元
焦佑鈞
楊丁元
焦佑鈞
章青駒
矽統
杜俊元
劉曉明
杜俊元
劉曉明
杜俊元
劉曉明
太欣
陳建志
王國肇
陳建志
王國肇
王國肇
王國肇
民生
晉甫
晉甫
晉甫
晉甫
晉甫
晉甫
偉詮
蔡坤燦
林錫銘
蔡坤燦
林錫銘
蔡坤燦
林錫銘
漢磊
黃民奇
黃民奇
黃民奇
黃民奇
黃民奇
黃民奇
矽豐
林鐘隸
林文伯
林文伯
林文伯
林文伯
田鎮英
立衛
黃捷財
黃捷財
黃捷財
黃捷財
黃捷財
黃捷財
統懋
高清愿
唐明亮
高清愿
唐明亮
高清愿
唐明亮
鼎元
傅佩文
吳慶輝
傅佩文
吳慶輝
傅佩文
吳慶輝
國聯
黃國欣
黃國欣
黃國欣
陳澤澎
黃國欣
陳澤澎
茂德
胡洪九
陳民良
胡洪九
陳民良
胡洪九
陳民良
資料來源：研究整理 係屬工研院出身
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