私募股权投资——赌条款
作者：admin 源：互联网 点击数： 1 更新时间：2010年06月30日 字体： 中
目前赌条款国私募股权投资中运较普遍鼎晖英联资投资蒙牛短短年蒙牛迅速成长国行业领袖摩根士丹利投资海永乐电器公司赌协议成熟型企业中应典型案例PE投资前永乐电器年销售额已百亿元家较成熟企业然终永乐未完成目标导致控制权旁落终国美电器购凯雷投资集团徐工集团工程机械限公司购协议中项赌条款
什赌条款
赌条款私募股权投资中运非常普遍种投资方式满足投资方目标企业解充分未营成果具确定性特点出现指私募股权投资中投资方创始股东理层条款清单协议中约定：先商定暂时中间目标中间目标目标企业估值定时间（年者年）果目标企业企业营业绩非常出色投资方适调高投资价格反果目标企业企业营非常糟糕投资方适调低收购价格种调高调低投资价格通常双方股权变化实现赌中双方赌目标企业未定时期营业绩筹码双方持股权结果确定赌博相似处形象称赌
赌条款带赌字般赌博投资方设定赌条款时期赌赢然赌赢低价获更股权企业业绩推动资增值相赌协议中涉股权价值补偿足满足投资方期更重创始股东理层赌失败资市场传递出祥预兆已投资企业会面资市场遗弃风险
二赌条款般具体容
私募股权投资机构创始股东理层着眼点关注点加目标企业处行业周期阶段赌条款容具体情况变化简单纳起国外常赌条款形式容目前国灵活样化
1国外常见赌条款容
外国PE三十年发展赌条款应早已限股权唯筹码时赌象超出传统营业绩具体说方面：
（1）财务绩效方面通常会规定企业完成净收入指标投资方进行第二轮注资企业收入未达标理层转规定数额股权投资方者企业资产净值未达标投资方权增加相应董事会席位早常见赌
条款容核心股权赌业绩发展投资方增加董事会席位加强董事会控制
（2）非财务绩效方面通常会规定企业市场份额增长约定目标理层获期权认购权企业完成新战略合作取新专利权投资方进行第二轮注资期权认购筹码理层赌市场客观降低委托代理成效嫁接理层激励容机制时新战略新专利作二次注资前提条件效控制市场风险
（3）赎回补偿方面般规定企业法回购优先股投资方董事会获数席位者累计股息提高者企业法现金方式进行分红必须股票形式进行分红企业赎回情形必须投资方进行补偿补偿方式出董事会控制权提高累计股息
（4）企业行方面般规定企业法定时期聘请信CEO投资方董事会获数席位者企业销售部市场部采新技术投资方转规定数额股权理层属典型股权激励达企业采新技术迅速发展目企业身说投资方双赢策略
（5）股票发行方面投资方求企业约定时间市否权出售持股份者企业成功获投资股价达定水情况投资方企业理层委状失效PE作投资方般参企业营理会理层进行委约定目标达理层力信度目睹时撤销委利进行转售事宜
（6）理层方面投资方会求理层职理层解雇失未期员工股理层职投资方进行第二轮追加投资重点体现PE投资重特色投资投现理层职职企业身影响
2国赌条款容
国外赌条款容样性灵活性相国赌条款略显单目前言国企业采赌条款时通常采财务绩效条款般单净利润标尺股权基筹码区条款具体设计国企业赌条款通常包括三素：企业盈利目标股权交易量股权交易价格企业未达约定盈利水时企业理层需投资方低价转定量股份者企业理层需高价购回投资者持股份
评价企业引进PE投资寻求资快速扩张目外更重重PE带增值效应尤企业部治理市场战略等方面资源整合尤市场状况较低迷情况单纯财务目标双方说佳选择创始股东理层会法达盈利目标赌失败丧失股权企业控制权投资方获价值缩水股份负债累累企业符合作般财务投资者策略出发点采样化灵活性赌
条款容显尤必企业发展然利润第位利润外更关注企业长期发展柔性化目标显然利企业长期发展国赌条款容意识参国外许做法应拘泥财务绩效项
三赌条款法律分析
1赌条款中股权调整法律适
国公司法外商投资企业法体系赌条款中股权调整实质性障碍首先限责公司中股权调整公司股东间进行果全体股东特殊约定投资方创始股东间已约定实现股权调整没法律障碍次股份限公司中样存股份转需股东意优先购买权问题股份转完全投资方创始股东基业绩进行股份调整完全实现投资方外资PE情况会涉外商投资企业法律相关容股份调整建立定时间（通常年）营业绩基础进行种情况投资方创始股东间股份调整应适外商投资企业投资者股权变更干规定相关外商投资法律法规投资外方转股权中方时应该严格限制中方偿象征性价格转部分股权投资外方通常难机关审批
股权调整中会涉理层股权激励问题理层进行股权激励实质部分股权转股东外第三限责公司中进行理层股权激励完全取决投资方创始股东约定明确章程中股份限公司身股份转时公司法第百四十三条关股份激励制度规定操作起更加方便外商投资企业中国然成外商投资企业股东相较麻烦实践中般采取红筹模式居然采取持股公司做法
2赌条款中回购补偿法律适
国公司法第百四十三条第款规定：公司收购公司股份列情形外：（）减少公司注册资（二）持公司股份公司合（三）股份奖励公司职工（四）股东股东会做出公司合分立决议持异议求公司收购股份定营期间创始股东理层法完成约定业绩务求投资方求退股收回初期股投入获定溢价果创始股东回购问题相简单回购实质变成较复杂股权转交易笔交易未段时间发生发生工商部门办理工商变更登记时股权转协议必需实践中常采取做法：创始股东投资方签订投资协议时行签订份远期股权转协议附定生效条件果回购体目标企业身操作实施起难度较方面限责公司减资程序极复杂方面股份限公司基公司法第百四十三条规定然实施回购然必须走减资系列程序
3赌
条款中增加董事会席位法律适
赌条款中投资方常常会创始股东理层未完成约定目标求增加董事会席位进步加强目标企业控制投资方创始股东理层合作关系良创始股东理层予密切配合然没问题毕竟董事会席位调整企业部事务旦遭创始股东理层抵制时投资方求难满足国公司法规定董监事职期限非法定理辞退创始股东理层拒绝投资方董事进入避免种僵局出现投资方投资初应重新修订章程中明确约定创始股东必须定期限保证投资方董事进入完成必工商登记备案否应支付投资方笔较数额违约金外商投资企业董事会变更备案基情形相类似
四赌条款动执行措施
赌条款实施效降低委托代理成时理层实施相应激励约定情形出现时赌条款否动执行利执行会面巨考验果事需通诉讼方式解决仅目标企业身发展利会冗长法律程序相关媒体报道投资方创始股东会造成定负面影响关点国外做法国前做法相
国外PE投资中通常会采取股票质押方式保证赌条款实现尤红筹架构PE投资体系英美法投资方作质押权创始股东签订股票质押协议登记代理发行股票记载权利限制约定条件成时投资方作质押权行质押权直接通知通公司登记代理行权利获股票公司登记代理义务质押权指示办理股票转移手续样达动执行目
外托国际PE投资中较常方式赌条款情形投资方创始股东约定定例股份托处托果约定条件出现托动公司股份户投资方反果未达目标托相应股份户创始股东方种方式切实保障赌条款执行性
目前国PE投资实践中确保赌条款动执行尚存定争议首先国外常股票质押肯定国行通国担保法律体系明确禁止流质条款规定流质条款律效出质股权然质押权样彻底堵住股票质押门次关托问题简单作设计：赌条款引入家中介机构作托创始股东投资中介公司签订份托协议投资创始股东定例股份托处托果未达赌目标托动公司股权户投资相反果达目标动解托股权创始股东该方案理似行实践中缺乏应例证什方式进行托托时进行股权户等细节问题确定目前国实践中缺乏真正行效动执行机制赌
条款履行中出现纠纷量选择仲裁诉讼方式解决
五订立赌条款时应注意问题
1赌条款设计重复博弈结构
蒙牛英联签订赌条款例蒙牛理层20022003年没实现维持业绩高速增长离岸公司账面剩余笔资金投资方控制投资方占蒙牛乳业股份604％绝控股权时更换蒙牛乳业理层显然通安排双方加强解认识提供条件二次赌条款中20032006 年间蒙牛年复合增长率低50％否蒙牛理层输摩等三家外资战略投资者6000万7000万蒙牛股份
简单分析第阶段博弈阶段博弈提供丰富数旦第阶段博弈中出现明显持续性迹象博弈方终止博弈减少损失重复博弈处够降低事博弈中确定性蒙牛投资方两次赌中第次种初步试探性博弈正建立该阶段解认识双方进行第二次赌终实现双赢典型例证理应成赌条款重复博弈典范
2赌条款中应设定限
企业赌协议中应约定必保底条款避免刀切式巨风险中创始股东保留绝控股权关重北京动陈义红摩根斯坦利2006年5月签订赌条款典型例子
双方签订赌条款约定：第果06年08年净利润目标分达2240万美元4970万美元摩根股权例终确定20第二果届时净利润仅达目标额90陈义红代表创业股东必须额外持股份1111美元象征价格转摩根第三果届时净利润仅达目标额85陈义红代表创业股东必须额外持股份1761美元象征价格转摩根第四果届时净利润足目标额85陈义红方面需额外出更股份摩根具体少根实际情况确定超总股20第五果届时净利润超目标利润12摩根1股份作奖励返陈义红等摩根实际持股例变19该约定中陈义红设定明确限出现坏情况摩根拥40股权确保陈义红坏情况控股权PE投资方拥40股权现该公司已期港交公开市
3量采柔性指标细化赌条款
赌
条款核心包括两方面容：约定未某时间判断企业营业绩标准目前较财务指标（盈利水）二约定标准未达时理层补偿投资方损失方式额度已案例情况外资购时国企业赌协议中约定盈利水高企业理层压力非常时会迫理层做出高风险非理性决策导致企业业绩进步恶化国企业签订赌协议时协议条款中设计盈利水外柔性指标（非财务指标）作评价标准通谈判设计制约指标味迎合外方融资孤注掷饮鸩止渴终导致恶果
特提醒赌条款中三点企业需握住：
适什会计标准审计机构确定方法投资合中必须明确出国际会计准境会计准目前毕竟趋相
二境企业必须企业利润前景客观估计乐观
三外责情况适赌尤明确亏损者损失情况属境外投资者应负责时赌条款适包括限济环境金融形势市场波动等原导致企业盈利未满足预期疫情灾害抗力企业盈利造成重利影响等
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目前赌条款国私募股权投资中运较普遍鼎晖英联资投资蒙牛短短年蒙牛迅速成长国行业领袖摩根士丹利投资海永乐电器公司赌协议成熟型企业中应典型案例PE投资前永乐电器年销售额已百亿元家较成熟企业然终永乐未完成目标导致控制权旁落终国美电器购凯雷投资集团徐工集团工程机械限公司购协议中项赌条款
什赌条款
赌条款私募股权投资中运非常普遍种投资方式满足投资方目标企业解充分未营成果具确定性特点出现指私募股权投资中投资方创始股东理层条款清单协议中约定：先商定暂时中间目标中间目标目标企业估值定时间（年者年）果目标企业企业营业绩非常出色投资方适调高投资价格反果目标企业企业营非常糟糕投资方适调低收购价格种调高调低投资价格通常双方股权变化实现赌中双方赌目标企业未定时期营业绩筹码双方持股权结果确定赌博相似处形象称赌
赌条款带赌字般赌博投资方设定赌条款时期赌赢然赌赢低价获更股权企业业绩推动资增值相赌协议中涉股权价值补偿足满足投资方期更重创始股东理层赌失败资市场传递出祥预兆已投资企业会面资市场遗弃风险
二赌条款般具体容
私募股权投资机构创始股东理层着眼点关注点加目标企业处行业周期阶段赌条款容具体情况变化简单纳起国外常赌条款形式容目前国灵活样化
1国外常见赌条款容
外国PE三十年发展赌条款应早已限股权唯筹码时赌象超出传统营业绩具体说方面：
（1）财务绩效方面通常会规定企业完成净收入指标投资方进行第二轮注资企业收入未达标理层转规定数额股权投资方者企业资产净值未达标投资方权增加相应董事会席位早常见赌
条款容核心股权赌业绩发展投资方增加董事会席位加强董事会控制
（2）非财务绩效方面通常会规定企业市场份额增长约定目标理层获期权认购权企业完成新战略合作取新专利权投资方进行第二轮注资期权认购筹码理层赌市场客观降低委托代理成效嫁接理层激励容机制时新战略新专利作二次注资前提条件效控制市场风险
（3）赎回补偿方面般规定企业法回购优先股投资方董事会获数席位者累计股息提高者企业法现金方式进行分红必须股票形式进行分红企业赎回情形必须投资方进行补偿补偿方式出董事会控制权提高累计股息
（4）企业行方面般规定企业法定时期聘请信CEO投资方董事会获数席位者企业销售部市场部采新技术投资方转规定数额股权理层属典型股权激励达企业采新技术迅速发展目企业身说投资方双赢策略
（5）股票发行方面投资方求企业约定时间市否权出售持股份者企业成功获投资股价达定水情况投资方企业理层委状失效PE作投资方般参企业营理会理层进行委约定目标达理层力信度目睹时撤销委利进行转售事宜
（6）理层方面投资方会求理层职理层解雇失未期员工股理层职投资方进行第二轮追加投资重点体现PE投资重特色投资投现理层职职企业身影响
2国赌条款容
国外赌条款容样性灵活性相国赌条款略显单目前言国企业采赌条款时通常采财务绩效条款般单净利润标尺股权基筹码区条款具体设计国企业赌条款通常包括三素：企业盈利目标股权交易量股权交易价格企业未达约定盈利水时企业理层需投资方低价转定量股份者企业理层需高价购回投资者持股份
评价企业引进PE投资寻求资快速扩张目外更重重PE带增值效应尤企业部治理市场战略等方面资源整合尤市场状况较低迷情况单纯财务目标双方说佳选择创始股东理层会法达盈利目标赌失败丧失股权企业控制权投资方获价值缩水股份负债累累企业符合作般财务投资者策略出发点采样化灵活性赌
条款容显尤必企业发展然利润第位利润外更关注企业长期发展柔性化目标显然利企业长期发展国赌条款容意识参国外许做法应拘泥财务绩效项
三赌条款法律分析
1赌条款中股权调整法律适
国公司法外商投资企业法体系赌条款中股权调整实质性障碍首先限责公司中股权调整公司股东间进行果全体股东特殊约定投资方创始股东间已约定实现股权调整没法律障碍次股份限公司中样存股份转需股东意优先购买权问题股份转完全投资方创始股东基业绩进行股份调整完全实现投资方外资PE情况会涉外商投资企业法律相关容股份调整建立定时间（通常年）营业绩基础进行种情况投资方创始股东间股份调整应适外商投资企业投资者股权变更干规定相关外商投资法律法规投资外方转股权中方时应该严格限制中方偿象征性价格转部分股权投资外方通常难机关审批
股权调整中会涉理层股权激励问题理层进行股权激励实质部分股权转股东外第三限责公司中进行理层股权激励完全取决投资方创始股东约定明确章程中股份限公司身股份转时公司法第百四十三条关股份激励制度规定操作起更加方便外商投资企业中国然成外商投资企业股东相较麻烦实践中般采取红筹模式居然采取持股公司做法
2赌条款中回购补偿法律适
国公司法第百四十三条第款规定：公司收购公司股份列情形外：（）减少公司注册资（二）持公司股份公司合（三）股份奖励公司职工（四）股东股东会做出公司合分立决议持异议求公司收购股份定营期间创始股东理层法完成约定业绩务求投资方求退股收回初期股投入获定溢价果创始股东回购问题相简单回购实质变成较复杂股权转交易笔交易未段时间发生发生工商部门办理工商变更登记时股权转协议必需实践中常采取做法：创始股东投资方签订投资协议时行签订份远期股权转协议附定生效条件果回购体目标企业身操作实施起难度较方面限责公司减资程序极复杂方面股份限公司基公司法第百四十三条规定然实施回购然必须走减资系列程序
3赌
条款中增加董事会席位法律适
赌条款中投资方常常会创始股东理层未完成约定目标求增加董事会席位进步加强目标企业控制投资方创始股东理层合作关系良创始股东理层予密切配合然没问题毕竟董事会席位调整企业部事务旦遭创始股东理层抵制时投资方求难满足国公司法规定董监事职期限非法定理辞退创始股东理层拒绝投资方董事进入避免种僵局出现投资方投资初应重新修订章程中明确约定创始股东必须定期限保证投资方董事进入完成必工商登记备案否应支付投资方笔较数额违约金外商投资企业董事会变更备案基情形相类似
四赌条款动执行措施
赌条款实施效降低委托代理成时理层实施相应激励约定情形出现时赌条款否动执行利执行会面巨考验果事需通诉讼方式解决仅目标企业身发展利会冗长法律程序相关媒体报道投资方创始股东会造成定负面影响关点国外做法国前做法相
国外PE投资中通常会采取股票质押方式保证赌条款实现尤红筹架构PE投资体系英美法投资方作质押权创始股东签订股票质押协议登记代理发行股票记载权利限制约定条件成时投资方作质押权行质押权直接通知通公司登记代理行权利获股票公司登记代理义务质押权指示办理股票转移手续样达动执行目
外托国际PE投资中较常方式赌条款情形投资方创始股东约定定例股份托处托果约定条件出现托动公司股份户投资方反果未达目标托相应股份户创始股东方种方式切实保障赌条款执行性
目前国PE投资实践中确保赌条款动执行尚存定争议首先国外常股票质押肯定国行通国担保法律体系明确禁止流质条款规定流质条款律效出质股权然质押权样彻底堵住股票质押门次关托问题简单作设计：赌条款引入家中介机构作托创始股东投资中介公司签订份托协议投资创始股东定例股份托处托果未达赌目标托动公司股权户投资相反果达目标动解托股权创始股东该方案理似行实践中缺乏应例证什方式进行托托时进行股权户等细节问题确定目前国实践中缺乏真正行效动执行机制赌
条款履行中出现纠纷量选择仲裁诉讼方式解决
五订立赌条款时应注意问题
1赌条款设计重复博弈结构
蒙牛英联签订赌条款例蒙牛理层20022003年没实现维持业绩高速增长离岸公司账面剩余笔资金投资方控制投资方占蒙牛乳业股份604％绝控股权时更换蒙牛乳业理层显然通安排双方加强解认识提供条件二次赌条款中20032006 年间蒙牛年复合增长率低50％否蒙牛理层输摩等三家外资战略投资者6000万7000万蒙牛股份
简单分析第阶段博弈阶段博弈提供丰富数旦第阶段博弈中出现明显持续性迹象博弈方终止博弈减少损失重复博弈处够降低事博弈中确定性蒙牛投资方两次赌中第次种初步试探性博弈正建立该阶段解认识双方进行第二次赌终实现双赢典型例证理应成赌条款重复博弈典范
2赌条款中应设定限
企业赌协议中应约定必保底条款避免刀切式巨风险中创始股东保留绝控股权关重北京动陈义红摩根斯坦利2006年5月签订赌条款典型例子
双方签订赌条款约定：第果06年08年净利润目标分达2240万美元4970万美元摩根股权例终确定20第二果届时净利润仅达目标额90陈义红代表创业股东必须额外持股份1111美元象征价格转摩根第三果届时净利润仅达目标额85陈义红代表创业股东必须额外持股份1761美元象征价格转摩根第四果届时净利润足目标额85陈义红方面需额外出更股份摩根具体少根实际情况确定超总股20第五果届时净利润超目标利润12摩根1股份作奖励返陈义红等摩根实际持股例变19该约定中陈义红设定明确限出现坏情况摩根拥40股权确保陈义红坏情况控股权PE投资方拥40股权现该公司已期港交公开市
3量采柔性指标细化赌条款
赌
条款核心包括两方面容：约定未某时间判断企业营业绩标准目前较财务指标（盈利水）二约定标准未达时理层补偿投资方损失方式额度已案例情况外资购时国企业赌协议中约定盈利水高企业理层压力非常时会迫理层做出高风险非理性决策导致企业业绩进步恶化国企业签订赌协议时协议条款中设计盈利水外柔性指标（非财务指标）作评价标准通谈判设计制约指标味迎合外方融资孤注掷饮鸩止渴终导致恶果
特提醒赌条款中三点企业需握住：
适什会计标准审计机构确定方法投资合中必须明确出国际会计准境会计准目前毕竟趋相
二境企业必须企业利润前景客观估计乐观
三外责情况适赌尤明确亏损者损失情况属境外投资者应负责时赌条款适包括限济环境金融形势市场波动等原导致企业盈利未满足预期疫情灾害抗力企业盈利造成重利影响等
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